神剑股份(002361):复合材料装备制造受益于军工高景气,化工新材料业务有望量价齐升迎来上行周期-深度报告

公司高端装备产品种类丰富,军工复材应用于航空航天防务、卫星、北斗导航等领域。公司高端装备制造板块形成了以"轨道交通、航空航天"业务为支撑,"北斗导航"业务为侧翼的业务布局。军品包括航空航天领域的某罩体结构件、发射车和运输车保温舱,卫星领域的天线、支撑塔类、反射器等,北斗导航系统应用终端产品等。目前,公司正在履行中的军工复材订单包括多型号发射车隐身抗毁保温舱、多型号军用运输车保温舱、卫星天线碳纤维复合材料部件等,总金额合计8625万元。民品主要应用于轨交领域,包括磁悬浮列车车头碳纤维结构件、磁悬浮列车车体碳纤维结构件等,目前正在履行中的轨交相关复材产品订单金额合计约8384.70万元。

   复合材料在高端装备制造领域用量增长空间大,公司拟定增加码加快发展。碳纤维复合材料在航空航天领域有着广泛的应用,2019年我国航空航天用碳纤维复合材料市场需求2154吨,总产值约150.8亿元;由于轻量化需求,轨道交通装备也有望成为碳纤维复合材料新的增量市场,年均市场规模有望达3-5万吨。公司复合材料产品已批量应用于上述领域,如为某军种重点装备供应舱体,得到该军种和航天军工企业认可,正批量生产交付;承接中车磁悬浮列车碳纤维司机室和碳纤维车体研制项目,实现交付中车唐山机车200km/h中速磁悬浮项目和中车长春客车600公里高速磁悬浮项目等。公司加大复材业务布局,拟非公开发行股票募集资金总额不超过6.5亿元,投入复合材料零部件生产基地项目、钣金零部件生产线技改项目,以及偿还银行借款等,目标产品包括卫星系统主反射器及多型号反射器碳纤维零件、碳纤维某军用罩体结构件、多型号军用运输车复合材料保温舱、以及轨交相关产品等。项目的实施有助于公司突破产能瓶颈,提高市场竞争力,扩大业务规模,进一步增强主营业务的盈利能力。

   公司具备钣金核心生产技术,助推高端装备制造业务发展。公司在航空航天和轨交领域拥有多项核心生产技术。我国军民用航空快速发展,"小核心、大协作"模式为民营配套生产商提供良好机遇;交通强国建设加速,至2035年我国高铁里程有望接近翻倍,城轨等建设投资持续处于高位,对车辆需求的市场规模较大。公司军工资质完善,为航空航天、高铁和地铁等轨道交通行业提供工装、结构件以及总成产品,客户包括西飞集团、上飞集团、沈飞集团、陕飞集团、504所、 唐山客车、长春客车等国内知名航空航天及轨道交通企业,有望随行业的快速增长而壮大。

   公司是国内粉末涂料用聚酯树脂行业龙头,市占率国内居首。公司在粉末用聚酯树脂领域具有30多年的发展历史,技术实力雄厚,目前具有20万吨年产能,2019年销量达16.90万吨,市占率19.18％,国内居首。

   环保政策推动聚酯树脂行业快速增长,公司市占率高,加快扩产能,有望持续受益于行业发展。环保政策要求减少挥发性有机物(VOCs)等排放总量,大力推进源头替代是措施之一。粉末涂料具有无VOC排放的优势,下游应用领域包括5G基站、3C、新能源汽车等处于快速发展的行业,并在卷钢、汽车轮毂、工程机械、家居等行业不断替代其他传统液体涂料,面临良好发展机遇,"十三五"以来增长率高于涂料市场整体。聚酯树脂作为粉末涂料最关键的原材料,市场规模呈现快速增长态势,"十三五"以来的年均复合增长率达15.86％。公司是行业龙头,且拟新建年产10万吨聚酯树脂项目,并不断加快向产业链上游NPG领域的扩张,有望持续受益于行业发展;同时公司积极开拓高端产品,有助于进一步提升市场竞争力。

   盈利预测和投资评级:基于审慎性原则,在本次非公开发行完成前,暂不考虑其对公司业绩及股本的影响,预计2020-2022年公司归母净利润分别为1.05亿元、1.55亿元以及2.00亿元,对应EPS分别为0.13元、0.18元及0.24元,对应当前股价PE分别为36倍、25倍及19倍,维持买入评级。

   风险提示:1)高端装备制造业务发展不及预期;2)化工业务毛利率下滑;3)增发及募投项目进展不及预期;4)系统性风险。