熊猫乳品(300898):深耕炼乳＆根基深厚,全力拓展固乳机会市场-深度研究

熊猫乳品是国内炼乳龙头企业,深耕炼乳20余年,已逐步积累包括品牌＆产品＆渠道三大核心竞争力。消费升级驱动,泛餐饮标准化趋势下炼乳市场增量空间广阔;奶酪进入品类红利阶段;奶油板块受益烘焙快速增长驱动,维持较高景气,公司锐意进取、依托已有优势＆采取差异竞争策略,持续享受行业红利＆抢占增量市场,未来有望加速追赶外资龙头,首次覆盖给予目标价56.0元,对应2021/2022年PE为84/56倍,给予"增持"评级。

   国内炼乳领先企业,发展前景广阔。熊猫乳品深耕炼乳领域20余年,拥有较高的品牌影响力和知名度,深受客户认可。2018年推出奶酪＆奶油等固乳新品,多元化业务逐步形成。目前核心业务以B端为主,主要服务工业＆餐饮客户,正在努力拓展家庭消费场景。2019年,公司实现营业收入6.04亿元、同增0.4％,净利润0.67亿元、同降29.7％,短期调整后有望增长向好。

   固乳行业:消费升级打开空间,外资主导＆中资发力。在产业政策支持、消费升级驱动、饮食西化助力下,固态乳制品具有巨大的发展机遇。①炼乳:泛餐饮标准化趋势不断提升对炼乳的需求,预计未来将维持中到高单位数增长。②奶酪:行业进入快速扩张阶段,预计未来将延续双位数增长。③奶油:烘焙行业迅速发展驱动奶油市场规模扩张,预计未来将实现高单位数增长。竞争格局看,外资暂时领先,中资对中国消费理解更深,具备营销、服务等多方面的差异化竞争优势,未来有望持续追赶。

   构筑品牌+产品+渠道核心壁垒,持续追赶外资龙头。①品牌力:公司在炼乳领域发力早＆精耕久,在原有品牌基因的基础上,通过高质量高性价比产品＆优质差异化服务,铸就品牌壁垒。②产品力:公司技术＆人才积累深厚,且高度重视研发,持续突破固乳技术难题。同时,公司善于把握消费新趋势,布局创新品类,打开向上空间。③渠道力:公司B端渠道布局领先,已初步完成全国化营销网络的构建。未来计划依托炼乳先发优势,以产品组合扩张餐饮渠道,采用区域差异化策略,自下而上拓展零售渠道。三力齐发,公司望在炼乳+奶酪+奶油三大业务板块持续突破,快速追赶外资龙头。

   未来展望:炼乳掘金增量市场、奶酪尽享品类红利。①炼乳:高质高性价比产品＆优质差异化服务,望持续在泛餐饮标准化趋势下持续抢占增量市场、实现快速增长,预计2020年同增7％,调整后2021-2022年分别同增26％/25％;②奶酪:预计公司将在B＆C端同时发力,餐饮端,打造差异化产品,借炼乳"旧"名气拓烘焙"新"渠道,趋势向好;零售端,以差异化的进攻策略推进渠道布局,同时推动门店动销计划,力求赢在终端,未来望持续享受奶酪高增红利,实现爆发式增长,预计2020-2022年收入同增64％/267％/74％;③奶油:目前公司已经攻克常温奶油技术难关,具备一定工艺优势,下一步需持续打通产业链布局,从而实现加速增长,预计2020-2022年收入同增98％/100％/86％。

   风险因素:食品安全问题;市场竞争加剧;新产品＆新市场开拓不及预期;原材料价格波动风险。