长青集团(002616):剥离制造,聚焦环保-点评报告

剥离制造,结构优化。1)概况:公司制造业内销产品包括燃气热水器、燃气灶具、燃气壁挂炉等,外销产品主要包括燃气烤炉和燃气取暖器等；截至2019年末公司已形成户外及取暖用品年产能220万套、厨电产品年产能100万套的生产规模；2019年实现营收10亿元(占公司整体营收的40％),其中内销／外销比例为27％/73％,毛利率为30.4％/25.5％；主要出口地区为美国。制造业营收规模虽大,但OEM/ODM模式下净利率水平较低,预计剥离对公司整体净利润影响较小。2)趋势:公司制造业营收受国内外市场竞争和贸易摩擦影响近年呈下降趋势,2016-2019年增速分别为17.7％1-0.3％/-7.8％1-7_2％,而毛利率同样受钢材等原材料价格和中美汇率影响波动较大,2016-2019年分别为24.1％118.4％/20.3％/26.9％。

   3)重心:公司近年业务拓展重心为园区集中供热和农林生物质发电,2020年为项目投运高峰期,公司凭借其务实的风格和精细化管理能力在该业务板块取得不俗的成绩；剥离制造业更有利于聚焦主业,提升整体毛利率中枢。

   生物质补贴新政落地,风险因素Price-in。1)9月新政提出2021年开工和核准项目实行竞争配置方式确定上网电价,补贴资金引入地方分担机制,预计长青在建8个生物质项目2020年底前可实现并网发电,无需参与竞价。2)10月新政给予生物质项目82500小时的全生命周期利用小时数,公司电厂平均利用小时数在8000以上,推算项目可获得10年左右中央补贴,之后项目盈利性可通过拓展供热业务、地方补贴跟进、享受行业原材料价格降低红利、完善绿证机制等方式保障。公司早期投运纯发电生物质项目4个(2011M4、2012M11、2014M6、2015M8),预计新政对公司未来2-3年业绩影响有限。

   预计在建10个项目四季度集中投运,未来成长动力依旧充足。预计尚有8个生物质项目和2个园区供热项目将在年底前集中投运。另外,公司已投运部分项目尚存扩产需求(如公司日前公告拟投资2.5亿元建设满城项目二期,建设周期12个月)、储备未建生物质项目众多、托管运营新模式洽谈中,公司具备远期成长性。

   盈利预测与估值:公司预告2020年全年净利润约3.40-4.13亿元,同比增15％-40％。暂不考虑制造业剥离的影响,预计2020-2022年归母净利润3.83/6.70/9.10亿元,同比增29.g％/74.8％/35.8％．对应PE估值17.4x/9.9x/7.3x。