三元股份(600429):Q3业绩持续复苏,前三季度业绩下滑幅度收窄-2020年半年报点评

一、事件概述

   10月31日公司发布2020年三季报,报告期内实现营收54.21亿元,同比-13.73％；实现归母净利润-0.46亿元,同比-122.67％,基本EPS为-0.03元。折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润20.17/0.55亿元,同比分别-4.43％/+160.76％。

   二、分析与判断

   Q3同口径对比下营收已恢复增长,利润出现高增长

   收入端,受Q3下游需求旺盛影响,公司收入环比已大幅回暖,经营好转迹象明显。此外,公司今年执行新收入准则,将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入,与上年同口径对比,2020年前三季度营业收入同比-6％,Q3实际营业收入22亿元,同比+4.2％,环比+6.1％。利润端,Q3销售费用率下滑幅度大幅高于毛利率下滑幅度,带动净利润同比出现大幅增长。

   分业务看,前三季度液态奶/固态奶/冰淇淋/涂抹酱分别实现营收32.08/5.41/10.15/6.30亿元,同比分别-5.73％/-46.10％/-14.60％/+2.00％；合Q3分别实现营收12.07/2.27/3.84/1.86亿元,同比分别2.75％/-34.62％/+6.37％/-4.53％。总体看,受下游需求旺盛影响,液态奶恢复增长是公司业务环比回暖的核心驱动因素；冰淇淋业务处于销售旺季,同比小幅增长；固态奶和涂抹酱业务仍然同比下滑。

   分渠道及地区看,前三季度直营/经销商渠道分别实现营收20.84/25.93亿元,同比分别+7.34％/-23.16％；合Q3直营/经销商渠道营收6.74/10.01亿元,同比分别+0.48％/-10.71％。直营渠道增速仍然明显快于经销渠道,电商等线上渠道发力是主要原因。北京/北京以外地区分别实现营收28.41/25.53亿元,同比分别-9.12％/-17.29％；合Q3营收10.57/9.47亿元,同比分别+0.81％/-7.99％。北京/北京以外地区分别拥有经销商297/2216家,同比分别+16.47％/-0.94％。北京地区渠道强化较为明显。

   毛利率同比下行,销售费用率得到有效控制

   前三季度公司销售毛利率为30.45％,同比-3.37ppt(Q3为26.48％,同比-6.74ppt)。Q3下游需求旺盛,液态奶、冰淇淋业务收入同比小幅增长,但毛利率较高的固态奶、涂抹酱业务收入仍同比下滑,因此毛利率仍同比小幅走低。前三季度公司受疫情影响,收入同比下滑,但固定开支仍有较强刚性,导致毛利率同比下滑。

   前三季度公司整体期间费用率为30.43％,同比-2.38ppt(Q3为25.15％,同比-9.36ppt)。其中销售费用率23.59％,同比-3.29ppt(Q3为19.38％,同比-9.18ppt),原因是新收入准则冲减与销量相关的费用,以及公司缩减部分销售投入。管理费用率4.39％,同比+0.47ppt(Q3为3.96％,同比-0.14ppt),原因是社会保险费、中介机构服务费同比下降,但收入下滑幅度较大,管理费用无法有效摊薄。研发费用率0.31％,同比+0.15ppt(Q3为0.15％,同比+0.06ppt),原因是研发课题投入同比增加。财务费用率2.15％,同比+0.29ppt(Q3为1.65％,同比-0.08ppt),原因是前三季度利息费用同比增长。

   加强品牌宣传及新品开发,强化线上营销

   品牌宣传方面,公司官宣旗下三元极致牛奶与国家登山队的合作,加强线下促销活动及店内主题陈列,提升极致品牌影响力；公司以总冠名身份赞助北京卫视《跨界歌王》节目,提高三元品牌传播力。新品方面,公司推出72度巴氏杀菌鲜牛乳,强化"新鲜"产品力优势。

   营销方式方面,公司力促营销模式向健康化、线上化、家庭化转变,产品结构向大包装、家庭装转化。电商渠道凭借直播、IP运营为主的场景化运营,实现网红IP精准投放,并增加与TOP主播以及抖音明星合作。20H1公司电商业务大幅增长。

   三、盈利预测与投资建议

   考虑到上半年公司业绩不及预期,我们下调此前盈利预测。预计20-22年公司实现收入79.63/86.40/93.03亿元,同比-2.3/+8.5％/+7.7％；实现归属上市公司净利润0.70/1.64/1.97亿元,同比-48.1％/+134.8％/+20.7％,折合EPS分别为0.05/0.11/0.13元,目前股价对应20-22年PE为106/45/38倍。公司目前估值高于乳制品板块的42倍估值,维持"谨慎推荐"评级。

   四、风险提示

   行业竞争加剧,成本上升超预期,食品安全问题等