紫金银行(601860):中收增长强劲,资产质量稳定-季报点评

核心观点:业绩下行,中收表现亮眼。公司披露2020年三季报,前三季度公司营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-2.23％(20H1/19A:2.53％/10.54％)、1.59％(20H1/19A:4.79％/16.83％)、1.83％(20H1/19A:1.95％/13.03％),业绩下行趋缓,单季度归母利润增速转正。从前三季度累计业绩拆分来看,生息资产规模、其他非息收入和成本收入比是主要正贡献,主要负贡献因素为息差。从20Q3单季度业绩拆分来看,息差的负贡献扩大,拨备计提转为负贡献,而净手续费收入依然为正贡献。前三季度非息收入、净手续费收入同比增速分别为26.9％、22.0％,且20Q3单季度净手续费收入同比增长344.9％,对营收形成较为有利的支撑。

   继续保持存款成本优势,息差下行压力缓释。公司披露,前三季度净息差为1.96％,较20H1下行5bps。我们测算,20Q3生息资产收益率3.69％,较20H1下降7bps;20Q3负债成本率为1.98％,与20H1持平,息差压力主要来自资产端,且低收益的贴票占比依然较高。负债端,前三季度存款/对公存款同比增长16.2％/18.4％,增速较20H1上升4.28pct/6.88pct,存款在计息负债中占比上升至74.0％。公司根植本土,负债成本优势明显,往后看,预计随着经济修复,一般贷款占比逐步提升,后续息差压力有望缓解。

   不良确认加快,资产质量相对稳定。公司披露,20Q3不良率为1.68％,与20H1持平。前瞻指标方面,关注类贷款率和余额双降,不良确认加快。20H1逾期90天以上贷款与不良贷款的比例为74.4％,不良认定严格。我们测算,20Q3不良净新生成率1.00％,较20H1上升0.12pct,较去年同期下降0.48pct,总体来说,未来资产质量压力可控。公司前三季度累计计提信用减值损失12.36亿元,同比增长2.74％,拨备计提相对稳定,20Q3拨备覆盖率为242.09％。整体来看,公司当前资产质量相对稳定,但也需要关注今年贷款高投放带来的后续潜在压力。

   投资建议:业绩下行符合预期,但中收表现强劲,对业绩形成较为有力的支持。公司根植南京本土,地缘优势和存款优势明显,近年来积极推进零售转型,发力财富管理,中收成为业绩增长引擎。预计公司2020/21年归母净利润增速分别为1.71％和7.72％,EPS分别为0.39/0.42元/股,最新收盘价对应20/21年PE分别为10.01X/9.29X,PB分别为1.00X/0.92X。近两年公司估值PB中枢在1.1X左右,我们认为可以给予公司20年PB估值1.1X,测算出合理价值4.34元/股,维持"增持"评级。

   风险提示:(1)经济增长超预期下滑;(2)资产质量大幅恶化。