万里扬(002434):产品结构改善毛利率提升,Q3业绩略超预期-三季点评

公司发布2020年三季报,前三季度共实现营业收入41.4亿元,同比增长25.8％;归母净利润5.1亿元,同比增长46.3％;第三季度共实现营业收入15.9亿元,同比增长31.4％;归母净利润2.3亿元,同比增长99.0％。商用及乘用变速箱销量高增长且结构提升,业绩略超预期。随着乘用车销量回暖,CVT销量有望持续爆发。商用车销量维持高景气度,变速器产品结构优化助力业绩增长。我们预计公司2020-2022年每股收益分别为0.44元、0.55元和0.65元,维持买入评级。

   支撑评级的要点Q3利润翻倍增长,毛利率大幅提升。2020年前三季度公司变速器销售107.8万台,同比增长27.8％,推动收入增长25.8％。乘用车变速器共52.1万台(+47.4％),其中CVT共31.1万台(+137.6％);商用车变速器共55.6万台(+13.8％),其中G系列高端变速器22.8万台(+98.0％)。前三季度毛利率下降1.6pct,预计由于产品降价等因素所致。销售费用增加5.4％,低于收入增幅,显示成本控制效果显著。管理费用下降38.6％,主要是费用控制有效,以及剥离金兴内饰后费用降低所致。研发费用增加39.0％,主要是新技术和新产品投入加大。财务费用下降80.8％,主要是前期偿还部分公司债以及借款利率下降,利息费用降低所致。四项费用率下降4.5pct,加上收入高增长,前三季度扣非净利润增长70.5％。Q3收入增长31.4％,变速箱销量增长35.2％,且G系列、CVT占比分别达到43.3％、62.7％,结构改善及销量增长带来毛利率提升4.2pct。四项费用率同比小幅增加0.2pct,净利润率大幅提升5.3pct,扣非净利润同比增长64.5％。

   乘用车迎来上行周期,CVT销量有望持续高增长。国内乘用车销量2018-2019年连续下滑,2020年5月以来连续正增长,并有望迎来持续2-3年的上行周期,吉利等优势自主品牌表现优于行业。公司CVT25/18自2019年5月开始搭载吉利、奇瑞等多款国六车型量产,2020年前三季度销量增长137.6％。后续随着乘用车销量持续上行,比亚迪等新客户不断开拓,CVT销量有望持续爆发,推动公司业绩增长。此外公司在纯电动及混动变速箱等领域布局完善,并已配套一汽奔腾等量产,长期前景可期。

   G系列变速器占比提升,商用变速器结构持续优化。前三季度公司实现商用车变速器55.6万台,其中G系列占比达到41.0％,同比提升17.4pct。国内卡车自4月以来,连续刷新当月销量纪录,后续有望保持较高景气度。国六排放标准逐步实施,商用车变速器产品结构有望持续优化,推动单价及毛利率提升,利好业绩增长。

   估值我们预计公司2020-2022年每股收益分别为0.44元、0.55元和0.65元,乘商并举发展看好,维持买入评级。

   评级面临的主要风险1)自动变速箱发展不及预期;2)汽车销量不及预期;3)产品大幅降价。