新疆天业(600075):氯碱一体化优势显著、糊树脂上涨提供业绩弹性-深度报告

优势主业强化、集团资产优质。公司于2015年和2020年分别完成集团天伟化工和天能化工的收购,氯碱产业地位不断清晰,现有PVC和烧碱产能分别为65万吨和47万吨,并配套热电、水泥和电石产能。2020年上半年,天伟化工和天能化工分别实现营收14.90亿元和16.62亿元,为公司营收主要来源。公司控股股东为新疆天业集团,天业集团合计拥有PVC产能140万吨PVC、烧碱产能110万吨、另在建60万吨煤制乙二醇项目,公司是作为旗下上市平台,未来有望受益优质资产注入。

   疫情推动糊树脂需求向上,价格创历史新高。PVC糊树脂是指以制成糊状形式来应用的PVC塑料,手套为糊树脂的第一大下游需求,占比约为27％。2020年以来,受疫情推动,PVC手套需求大幅提升,2020年5月中国PVC手套出口量为5.04万吨,同比增加58.8％,环比增加33.2％,疫情期间手套需求占比提升13pct。同时因手套企业盈利能力佳,下游扩产步伐加速,糊树脂需求有望继续提升。截至9月上旬国内PVC糊树脂手套料价格达22750元/吨、大盘料为16250元/吨,分别较年内低点上涨约14450元/吨和9150元/吨。天伟化工以为国内PVC糊树脂行业龙头企业之一,具备10万吨/年的PVC糊树脂产能,根据我们的测算,假设其他条件维持不变,糊树脂价格每上升1000元/吨,提升公司盈利7522万元,弹性较大。

   完成天能化工收购、资产质量佳。2020年4月,公司以48.39亿元完成天能化工收购事项,同时承诺2020年-2022年扣非业绩不低于5.24亿元、5.42亿元和5.25亿元。天能化工是天业集团下属企业中盈利能力突出的优质资产,已构建"自备电力-电石-普通PVC"的一体化循环产业链。目前拥有年产能45万吨普通PVC、32万吨离子膜烧碱和205万吨电石渣制水泥,通过本次重组,公司在特种树脂的业务基础上,新增普通树脂业务板块,并提高了烧碱业务产能,实现氯碱化工产业规模的大幅提升。PVC供需格局改善,景气提升。PVC主要用于型材、门窗制造,属于地产后周期化工品,目前地产竣工面积逐步回暖,有望带动PVC需求向上。此外,近几年PVC地板普及度不断增加,进一步拉动PVC需求。价格方面,在疫情期间快速下跌至5000元/吨后,目前PVC价格已上涨至6500元/吨附近,与疫情前基本持平,业绩有望环比提升。

   首次覆盖给予"买入"投资评级。预计公司2020-2022年归母净利润为6.63/12.01/12.91亿元,EPS分别为0.49/0.88/0.95元,因公司氯碱一体化产业链完备、糊树脂价格上涨盈利弹性大,对应PE分别为12.6/7.0/6.5倍。首次覆盖给予公司"买入"评级。

   风险提示:PVC糊树脂价格大幅下跌、手套等下游需求不及预期。环保与安全生产风险、市场需求和产品价格风险。