全筑股份(603030):市场宽松助力业绩改善,"两翼一箭"重塑未来全筑-深度研究报告

公司是一家以住宅全装修为主业,集建筑装饰研发、设计、施工、家具生产、软装配套等为一体化的装饰集团。公司守正创新,战略清晰,2019年制定了"两翼一箭"的经营战略,通过科技之"箭"赋能产品服务,守住B端主业优势,力拓C端零售市场,平衡B端与C端"两翼",合力驱动业绩增长。

   市场宽松利好主业边际回暖,全装修大势所趋。1)流动性合理充裕,房企融资边际改善,公司业务量有望增加。截止6月累计新增社融超20万亿,同比+43％;房地产信用债已达3685亿,占去年全年71％,融资环境宽松,公司作为地产下游企业有望直接受益;2)政策驱动全装修比例不断提升。住建部"十三五"规划要求2020年新建全装修成品住宅面积占比达30％,受此影响近年全装修比例持续上升,考虑与发达国家仍有50％差距,预计未来将继续提升,公司B端主业有望持续受益。

   装配式装修破局,引领行业深度变革。受制于管理半径小,施工效率与质量控制的扩张瓶颈,行业一度维持"大行业,小公司"的格局。装配式装修直击行业痛点,其标准化和工业化的施工模式可大大弱化人为因素的影响,使施工效率大幅提高,施工质量变得可控,大概率将成为破局"大行业,小公司"的新模式。我们认为,装配式装修本质上是外在市场倒逼与行业内生发展需要合力引致的产业升级和供给侧改革,未来将引领行业进行深度地变革。

   "两翼"业务双管齐下,科技之"箭"创新赋能。1)全/精装修大势所趋,B端住宅大有可为:B端住宅业务作为公司主业,产业资源丰富,随着精装修渗透率的不断提升,预计未来市场规模将达万亿,全装修业务仍大有可为。2)精准定位租赁市场,装配式的完美应用场景:公司立足上海,已主导多项租赁房项目,在"房住不炒""租售并举"的政策背景下发力长租市场,占尽"天时、地利、人和"。3)新零售+装配式,打开C端之匙:C端市场潜力大,但囿于个性化要求高、对装配式装修认可度低,市场尚未打开,而新零售在解决C端客户个性化需求的同时可为装配式装修的部品工厂化生产提供数据支撑,二者均直击行业痛点问题,或是打开零售市场的正确方式。4)科技赋能业务,创新驱动发展:公司通过科技赋能提升产品与服务质量,筑起竞争壁垒,触发利润率的提升。

   盈利能力有待提升,现金流显著好转。1)20年业绩有望改善:公司2019年毛利率/净利率各为12.98％/3.98％,略有小幅下滑,2020Q1均已明显回升,全年改善可期;2)现金流连续两年明显改善:19年经营性现金流净额为+2.41亿,同比+25.52％,收现比为73.50％,同比+6.16pp。当前融资环境宽松,20年现金流仍有望进一步改善。

   盈利预测及评级:公司"两翼一箭"战略清晰,主业迎来边际改善,装配式装修风口已至,我们预计公司2020-2022年EPS各为0.56元、0.76元、0.99元/股,对应PE各为16x、12x、9x,考虑到地产竣工、销售持续回暖,装配式景气度向上,给予公司2021年20x估值,目标价15.2元/股,上调至"强推"评级。

   风险提示:疫情扩散超预期、地产调控超预期、项目推进不及预期。