龙元建设(600491):盈利能力持续提升,有望受益公募REITS细则落地

一、分析与判断民营建筑工程龙头,借力PPP持续进行业务升级转型公司前身为浙江二建股份,系A股房建板块第5家上市公司。2014年起公司抓住国内PPP模式发展浪潮积极向市政、基建方向转型,2019年公司房建类订单由过去的97％下降至41％,其中毛利更高的公路、市政类项目占比持续提升。公司至今获得PPP订单总量逾800亿元,是PPP项目承接规模最大、经验最为丰富的龙头民企之一。凭借多年来在PPP投资建设运营方面的积累,公司逐步打造起集基建投资、项目管理总包、资产管理为一体的龙元生态,发展建筑背景下的混业经营,近三年来毛利率和净利率持续提升。

   加速拓展装配式建筑、运营管理等新业务,盈利能力持续提升2019年公司通过产业整合和技术集成,加大了装配式建筑业务的布局力度。公司旗下大地钢构是国内知名建筑钢结构企业,具有钢结构工程专业承包壹级等多项资质。全资子公司龙元明筑已成功研发更新S-SYSTEM高性能钢结构全装配住宅产品2.5产品体系,装配率达95％以上,极大提高管理和运营效率,有效缩减投资开发单位的管理环节,降低管理风险。随着在手PPP项目逐步进入运营期,未来公司在市政道路养护、停车场、学校、医养结合、教育等领域的运营收入比重有望持续提升。除建立自身精简、高效的运维体系外,公司积极引入累计117家优质运营商,通过联合协作的方式进一步提升PPP项目运营效率,充分发挥协同效应,实现互利共赢。

   聚焦长三角区域优质项目保障回款,未来有望受益公募REITS政策落地公司坚持承接优质项目,在过去两年的行业寒冬中依然能够维持快速增长。2019年公司70％的收入来源于财政收入较好、回款保障性较强的浙江、上海等华东地区,当年经营活动现金流回正,彰显较好的风险把控能力。4月30日,证监会联合发改委印发公募REITS试点通知,具备专业团队和对行业有深刻理解的企业有望率先受益。未来随着相关细则及税收优惠的落地,公司周转速度有望获得进一步提升。

   二、投资建议我们看好基建稳增长政策的持续落地。公司在手订单充沛,龙元生态的建立和装配式等新业务布局将进一步提升其盈利能力。我们预计公司2020～2022年EPS分别为0.74、0.82和0.90,对应当前股价PE12/11/10x,低于可比公司14x的2020年平均预测PE,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   三、风险提示1、在手项目建设不及预期;2、基建政策落地不及预期;3、行业竞争加剧。