江苏国信(002608):业绩整体平稳,扣非投资收益保持增长-一季点评

事件:公司发布2020年一季报。公司一季度实现营业收入44.53亿元,同比减少8.03％,实现归母净利润4.77亿元,同比减少56.82％,实现扣非归母净利润4.74亿元,同比减少10.87％,符合申万宏源预期。

   投资要点:一季度发电量及燃料成本双双下滑,电力业务盈利能力整体稳健。受疫情冲击,江苏省1-3月全社会用电量同比减少13.21％,火电发电量同比减少20.7％。但是与此同时,受煤炭供给释放及需求减少双重影响,年初以来煤炭价格尤其下水煤价格大幅下行,一季度秦皇岛5500大卡动力末煤平均同比下跌7.39％,5月中旬同比跌幅已达到约20％。公司火电机组全部位于沿海沿江地带,充分受益下水煤价格下行。综合影响下,公司电力业务盈利能力整体稳健,公司业绩稳定性在东南沿海火电公司中位居前列。

   信托业务发展稳健,不利市场环境下扣非投资收益稳步增长。公司旗下江苏信托2019年以来持续扩大主动管理规模。截至2019年底存续主动管理类信托规模1053.63亿元,增长54.06％,主动管理类信托规模占比28.65％,较年初提高11.86％。从投资收益上看,公司2020年一季度实现投资收益3.17亿元,去年同期投资收益为11.76亿元,但是其中包含利安人寿转为权益法计量获得一次性资产重估收益9.20亿元,扣除该部分影响后去年同期投资收益为2.56亿元,今年一季度在严峻的市场环境下投资收益逆势增长尤为不易。

   从现金流量表来看,今年一季度经营性现金净流入高达17.07亿元,创一季度历史新高,去年同期仅为8.14亿元。从经营性现金流入结构来看,我们判断主要与信托业务有关。

   江苏省电力市场化比例位居全国前列,电价下行风险有限,煤价下行有望带来逆周期属性。

   江苏省市场化改革进程较为超前,目前煤电市场化比例已接近100％,因此全国范围内进一步扩大电力市场化比例对江苏省影响极为有限。江苏省2020年电力市场化交易年度双边协商电量为2420.7亿千瓦时,规模与2019年基本相当,平均交易价差为-2.54分/千瓦时,较2019年扩大3.6厘/千瓦时。江苏省2020年度交易规模已超过2019年省内火电发电量的50％,由此我们判断全年来看全省电价有望保持平稳,煤价下行有业绩有望大幅改善。站在当前时点,我们判断公司经历2019年下半年以来持续调整后,估值水平已处历史底部,在煤价下行、用电需求逐步恢复等诸多利好素下,公司具备配置价值。

   盈利预测与估值:综合2019年年报及2020年一季报业绩,我们下调公司2020-2021年归母净利润预测分别为30.43、34.37亿元(调整前分别为32.6、35.3亿元),新增2022年预测为37.65亿元,当前股价对应PE分别为8、7、6倍,维持"增持"评级。