山河智能(002097):地下工程装备龙头,受益工程机械景气度持续

地下工程装备龙头,2020开启新征程。1)公司成立于1999年,已深耕工程机械二十载。2019年,受益于宏观政策逆周期调节、基建补短板,工程机械行业继续保持增长态势。面对机遇与发展,山河智能市场体量与经营质量又跨上一个新的高度,现为国内地下工程装备(包括旋挖钻机和静力压桩机等桩工机械)龙头企业(旋挖钻机行业三强,静力压桩机行业第一),位居全球工程机械企业50强榜单第34位、世界挖掘机企业20强、世界支线飞机租赁3强。2)受益工程机械行业景气度持续,公司业绩自2016年起步入上升通道。主营业务工程机械产品占比高达78％,主业突出,且毛利率提升,公司盈利能力得以强化。此外,公司现金流情况持续改善,存货及应收账款周转率不断提高,各项经营指标健康向上,经营质量持续提升。2020Q1受疫情影响,净利润同比下滑,随着国内疫情防控形势逐步平稳,公司生产经营已经恢复正常,国内市场快速复苏,需求非常旺盛,2020将开启新征程。

   桩工机械:行业进入平稳发展期,旋挖钻机销量持续增长。1)2019年桩工机械细分产品表现出分化趋势,其中,旋挖钻机是体量最大的桩工机械品类,全年销量5526台,同比增长9.6％,多轴钻机、静压桩机销量保持正增长,液压抓斗、长螺旋钻机、打桩架和锤(柴油锤及振动锤)销量出现下滑。整体来看,2019年开始桩工机械行业进入平稳发展期。2)桩工机械与经济景气度关联紧密,旋挖钻机销量的增速相对于基建和房地产投资增速大约延迟6-10个月,基建投资的增速对旋挖钻机销量增速有先导指标意义。2019年基建固定资产投资达累计同比增长3.3％,同比增加1.54pct,增速提升,因此,我们对2020年桩工机械行业发展持乐观态度。3)旋挖钻机方面,公司已成为行业前三强,2020Q1,公司旋挖钻机累计销量为226台,仅次于三一重工和徐工机械,市场份额跃居全国第三,提升明显;液压静力压桩机方面,公司是国内行业第一品牌,2020Q1,公司静压桩机销量为90台,市场份额为76.92％,遥遥领先于第二名,竞争优势明显。

   挖掘机械:销售屡超预期,中国挖机民族品牌先导者再起航。1)2019年,挖掘机销售23.6万台,同比增长15.9％,再创历史新高。2020年3月挖掘机销售4.9万台,创单月历史新高。4月以来,各大主机厂均发布了挖掘机产品的涨价通知,挖掘机市场进入量价齐升阶段,高景气度持续。2)山河智能是国内最早制造液压挖掘机的企业之一,被誉为"引领中国挖掘机民族品牌的先导者",位列世界挖掘机企业20强。挖掘机产品覆盖0.8-90吨,微、小、中、大型全系列,总体水平国际先进。公司4月份挖掘机订单饱满,预计产销量将在3月份的基础上再创新高。此外,公司可根据国内疫情发展态势动态调整产能,如市场需求旺盛产能可以快速提升。

   航空业务:发挥航空名片效应,有望步入稳健发展阶段。公司收购AVMAX切入飞机后市场领域。AVmax具备支线飞机国际维修、运营、服务的成熟经验,具备一流的工程技术能力与优秀的资质能力,且拥有FAA、EASA颁布的主流支线飞机的大修和改装资质,我们看好公司未来在国内航空维修市场的发展。此外,公司较早切入通航产业,已初步形成全产业链布局的发展格局,随着国内低空开放程度逐渐提高,且低空服务保障体系建设逐步加强,公司作为全产业链的布局者,将成为国内通航产业发展的标杆企业。

   首次覆盖,给予"增持"评级。公司是我国地下工程装备龙头,2016年以来业绩步入上升通道。2019年我国基建固定资产投资增速提升,2020年桩工机械销量有望持续增长,公司旋挖钻机和静压桩机有望受益。此外,挖掘机销量屡超预期,公司挖掘机产品覆盖全系列,总体水平国际先进,且订单饱满,有望持续贡献业绩。预计公司2020-2022年归母净利润为5.21、6.07、6.94亿元,对应PE分别为14、12、10倍。

   风险提示:基建、房地产投资不及预期风险、行业周期性下滑风险、市场恶性竞争风险、全球疫情影响,海外投资、销售存在收益下降的风险