葛洲坝(600068):业绩稳健增长,国内专业化改造效果显现-2019年年报点评

公司2019年收入/归母净利润同比+9.3％/+16.8％,扣非净利润同比-17％。公司2019年实现营业收入1,099亿元(同比+9.3％),毛利180亿元(同比+9.6％),归母净利润54.4亿元(同比+16.8％),扣非归母净利润33.3亿元(同比-17％),公司处置大广北公路获得投资收益22.5亿元导致非经常性损益增加,同时减值准备较上年多计提2.8亿拖累业绩表现。分业务看,工程/制造/投资/服务板块收入分别为659/285/131/18亿元,同比+20.8％/-13.3％/+20.8％/-7.1％,工程主业逐步回暖,环保等业务调整使得制造业务同比下滑,地产销售高增,公路、水务运营稳健发展。公司2020年计划营收1,230亿元(较2019实际营收+11.9％)。

   毛利率及费用率略升,处置大广北公路增厚投资收益及现金流,减值计提较快增长。公司2019年综合毛利率为16.38％(同比+0.05pct),其中工程/制造/投资/服务毛利率12.2％/17.4％/33.5％/26.5％,同比变化-1.5/+2.1/+0.7/+12.0pcts,结构调整等导致工程毛利率小幅下滑,水泥利润提升等助制造毛利率提升,融资租赁业务优化提升服务毛利率。公司2019年综合费用率10.6％(同比+0.2pct),其中销售/管理/研发/财务费用率为1.3％/4.3％/2.5％/2.5％,同比+0.0/-0.2/+0.6/+0.0pct。受益处置大广北公路,投资收益同比+184％至32亿元。公司2019年计提减值准备8.4亿元(同比+51％),主要为计提子公司葛洲坝环嘉预付款坏账准备4.5亿元所致。现金流方面,2019年经营现金净流入61亿元(上年同期13亿元),主要为回款力度加大及处置公路收益所致；投资现金净流出53亿元(上年同期139亿元),PPP项目投资支出同比减少；筹资现金净流入20亿元(上年同期130亿元)。

   订单整体稳健增长,国内专业化改造效果显现。2019年公司新签订单2,520亿元(同比+13％),其中国内/海外新签1,715/805亿元,同比+16.7％/+5.8％。单季度看,4Q19单季新签订单821亿元,同比+8％,其中国内/海外新签704/117亿元,同比+32％/-48％。海外新签增长有所放缓,国内新签增速由负转正,公司年内对建筑子公司进行专业化改造,将传统按区域划分业务范围的子公司打造成专业化公司,随着改造推进,公司的资源整合能力提升,年内国内新签订单增速逐季改善。公司2019年末在手未完合同3,138亿元,为2019年收入的2.9倍,订单储备充足。公司2020年计划新签2,600亿元,较2019年实际新签+3.2％,我们预计专业化改造效果将继续体现,公司料将顺利完成计划目标。

   投资建议:考虑到疫情影响地产的销售,以及对湖北区域水泥销量的冲击且当地水泥盈利的较高基数水平,环保业务仍在整固,我们下调2020-2021年净利润预测至51.1/56.7亿元(原预测为58.6/67.3亿元),新增2022年净利润预测62.3亿元,对应EPS预测为0.97/1.09/1.21元,现价对应PE为7.2x/6.4x/5.8x,维持"买入"评级。

   风险因素:环保业务开展、PPP落地、基建投资不及预期,海外经营风险。