神剑股份(002361):盈利提升+布局NPG,聚酯细分龙头发展可期

粉末涂料正处快速发展期,带动公司聚酯需求增长粉末涂料以安全、环保、节能等方面的优势,逐步成为涂料行业的发展方向之一。公司是国内粉末涂料用聚酯树脂行业龙头,具有年产各类聚酯树脂20万吨的生产能力,国内市场份额超过20％,处于行业龙头地位。近年来聚酯树脂的市场需求量随着粉末涂料的发展持续增长,公司近年来聚酯销量年均增速超过10％,其中2019年聚酯销量为16.9万吨,同比增长22％。

   聚酯价差扩大,公司盈利有望进入上升期PTA和NPG是公司生产聚酯树脂的主要原材料,合计约占原材料成本的80％。2019年以来原材料价格回落明显,进入2020年,受疫情及油价暴跌影响,原材料价格进一步下降。从行业供需面看,未来PTA及NPG预计供应充足,我们判断聚酯原材料价格中枢走低,根据我们的拆分模型,公司2017-2019年聚酯单吨毛利分别为1660、1683、1947元/吨,我们预测2020年提高至2228元/吨,公司作为该细分行业龙头,有望充分受益。

   上游NPG布局稳步推进,提升产业一体化程度公司新建4万吨NPG项目预计今年投产,加上前期已经投产的合资公司利华益神剑3万吨产能,合计7万吨,基本满足自身生产需要。公司向上游NPG的积极拓展有利于稳定原材料价格,完善产业链一体化,提高聚酯产品的成本优势。

   近两年公司持续回购股票,彰显未来发展信心公司2018年以来先后以不超过5.50元/股、5.40元/股回购公司股份,分别以0.99亿元和1.11亿元回购总市值的2.9％和3.29％的股票。持续回购彰显了公司对未来发展的信心以及对公司价值的认可,有利于促进公司的长期稳定发展,推动公司股票市场价格回归合理价值。

   投资建议公司作为粉末涂料用聚酯树脂行业龙头,将充分受益于行业快速发展的红利。新项目将完善公司产业链一体化程度,进一步提高主业的成本优势。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.15,0.21、0.23元,对应当前股价PE为27.1、19.8和17.7倍,公司PB(MRQ)为1.94倍,行业中位值为2.70倍,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示产品价格下滑、原材料价格大幅上涨、新项目进度不及预期等。