合力泰(002217):合力泰2.0,整合-重塑-前行!

事件:

   2019年4月24日,公司发布年度报告,实现营业收入169.04亿元,同比上升11.87％,实现营业利润15.01亿元,同比增长19.64％,归属上市公司股东净利润13.58亿元,同比增长15.17％。同日发布的一季报数据显示,当期实现32.79亿营业收入,2.34亿归母净利润。

   投资要点:

   行业发展大环境掣肘下的“规模”之伤。曾几何时,智能终端供应链是A股电子里最受欢迎的投资板块,而触控显示又是这一板块中单品价值最高的领域。2013年后,随着智能手机主流触显方式发生变化、各种新功能推出、行业竞争加剧,国内的TP厂商纷纷开始横向产业链拓延,从单一的触控显示模组扩增到摄像头、指纹识别、机壳盖板、FPC、天线(连接器)甚至于电池和无线充电等等模组领域,以期在规模效应下实现整体成本的最优化,争取更多的下游客户订单。

   对“规模”的追求成为这些企业成也萧何败也萧何的伏笔,2016年后,在金融“去杠杆”、股票市场连续下跌、智能终端行业成长放缓等诸多因素的共同作用下,横向扩张的TP模组厂的资金链变得非常脆弱,模式难以为继。像合力泰这样大股东控股权转让给国资的现象并不是个例,在过去的一年多里,星星科技、长信科技、以及最近的欧菲光都无奈之下选择了股权转让,或许用“趋势”这个词来形容并不恰当,但这确实是这一行业发展至这一时期的一个特殊异象。

   福建电子信息集团整合果敢有力。自去年四季度公司与福建电子信息集团完成股份协议转让后,在电子信息集团帮助与支持下的财务状况改良与非盈利类业务瘦身一直在有条不紊地推进之中:集团给予上市公司的先期款项到位非常及时,改善了上市公司财务状况,解决了股东质押问题,也解决了部分业务的资金需求(譬如说印度工厂的快速落地)；出售了部分光宇电池股份,取得投资收益回流现金；转让蓝沛的控股权,减少上市公司的资金流出,聚焦核心业务。与同行业其他公司的股权转让相比,福建电子信息对合力泰的支持与整合力度显然更加果敢有力,考虑到电子信息集团旗下还有华佳彩(面板显示)、中诺(手机ODM)等相关业务板块,未来可以与合力泰整体联动、产业互补的合作空间还很大,有益于进一步提高公司的产业地位。

   合力泰2.0时代,5G起跑前的重整期:前面段落已经提及,2018Q2-2019Q1,似乎是2013-2014崛起并快速扩张的国内一二线TP模组厂控制权集体转国资的分水岭,也是国内模组厂从快速扩张到停滞下来冷静思索未来发展模式的一个重要阶段。虽然“规模”之伤是导致这轮“交权”的根因,但是唯有如此才能在保障“规模”的基础上,或转型,或重整,然后继续前行。和行业内其他公司横向比较,福建电子信息集团与合力泰合作近半年来,给予的并不仅仅是“金援”,而是最大可能的全力支持:合力泰主要三大方向模组、FPC、5G材料的整体布局并没有被打断,海外布局也如期快速推进。虽然2018Q4和2019Q1公司的业绩出现一定程度下滑,但其主要原因更多来自于行业的波动,而且如期完成了承诺业绩,与同业相比已属不易。

   2019-2020年是5G的发力之年,智能终端供应链,以什么样的姿态和准备去面对起跑的发令枪,对于初期市场份额以及企业的成长性将有决定意义。合力泰最近几年的储备与扩产正是契合针对5G方向,引入福建电子信息作为大股东后,相关项目的资金支持将更为充裕,比起不少同业仍处在“泥菩萨过江”的窘况,去年三季度发现问题的合力泰,经过半年的整合与洗礼,现在的状态则余裕得多,能以更好的状态作好当下,备战5G。

   盈利预测和投资评级:2018-2019对智能终端供应链而言可谓荒年,“规模”之殇成为各家企业都不得不面对与取舍的现实。但与其感叹现实的蹉跎,不如更好地去分析未来的成长可能。从新的大股东的资金实力、行业既存布局与上市公司主业契合度、整合时间、整合后的兼容性与成效、上市公司现有业务的运行状况和行业格局等多个角度来同业比较,合力泰显然在各个维度都占据优势,为未来几年的发展重新奠定了比较好的基础。预计公司2019-2021年净利润分别为15.35、16.40和23.64亿元(2021年增量假设为5G终端在2021年步入成熟期),当前股价对应PE分别为11.02、10.32和7.16倍,显然当下市值是存在明确安全边际的,维持公司买入评级。

   风险提示:1)智能终端供应链下游品牌客户再次出现兑付风险；

   2)5G智能手机演化进度不及预期；3)因贸易战导致的国内供应链外迁；4)上市公司管理层与原大股东福建电子信息集团融合效果不及预期。