曼恩斯特(301325):涂布模头龙头,国产替代引领者

公司基本面:涂布模头龙头公司,近年盈利高增。复盘公司发展历程看,2016年下游锂电池企业开始规模扩张,公司以维修模头切入宁德时代、比亚迪,后续成功实现模头产品的供应,抓住了时代机遇。后不断进行产品迭代,从通用类产品到智能类/高容量/高倍率类产品。实现了公司规模快速增长,公司营收、净利润在2018-2022年复合增速高达100％;同时公司的盈利水平保持在较高水平,毛利率70％左右,净利率40％左右。

   锂电行业基数起来后,不可避免的进入到增速放缓阶段,市场担心公司的成长性。我们认为需要细分增量与存量市场看,我们测算2022/2025年增量市场模头需求为3514/3807个,复合增速约3％,而2022/2025年存量市场模头需求为1419/3277个,复合增速约32％;2022年增量市场与存量市场比例约7:3,到2025年存量市场占比将提升至46％。存量市场的替换需求增速较快。看到长期,我们预计2030年模头市场空间约86亿元,相比目前20亿元的仍有较大空间。且涂布模头技术的通用性较强,公司有望凭借锂电领域的积累,在钙钛矿、氢能、半导体等领域实现突破。

   公司盈利水平较高,市场担忧涂布模头高毛利能否维持。我们认为当前国产化率低,当前阶段为国内厂商与国外厂商竞争阶段,市场格局较好。且涂布模头对锂电池产品性能起到关键作用+产品验证时间长+客户粘性强,使得其进入壁垒较高。且随下游降本+增效需求,产品需要快速迭代,公司从通用型到高容量型/高倍率型等,不断开发出新产品带来超额收益,保持高毛利。

   核心逻辑:公司是国内锂电涂布模头龙头公司,短期看锂电新增产能扩产降速情况下,公司的成长性在锂电池存量市场扩容+国产替代带来的市占率提升,长期看随着下游钙钛矿、半导体等领域有望实现突破,贡献第二增长极。

   风险提示:募投项目产能建设不及预期;新能源车需求不及预期;锂电池需求不及预期;原材料价格大幅上涨;行业竞争加剧;涂布模头国产化进程不及预期。