云图控股(002539):复合肥销量保持平稳,盈利略有下滑,黄磷价格和盈利下滑,继续实践"资源+产业链"战略

公司发布2023年一季报,业绩符合预期。公司1Q2023年实现营业收入56.77亿元(yoy+2.89％,QoQ+2.68％),实现归母净利润为3.54亿元(yoy-23.96％,QoQ+86.85％),扣非后归母净利润为2.94亿元(yoy-34.29％,QoQ+111.51％),1Q23年单季度销售毛利率同比下滑3.41pct,环比上升2.77pct至12.45％。销售费用、管理费用、研发费用、财务费用同比分别增长20.44％、18.14％、19.63％、14.23％至0.79、1.66、0.64、0.33亿元,业绩符合预期。1Q2023年单季度归母净利润同比下滑的主要原因为:1、黄磷价格和盈利同比下滑;2、磷复肥产品盈利下滑;3、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用同比上涨。

   1Q23年农化旺季,公司复合肥销量同比保持平稳,但原料价格下跌,复合肥跟随下跌,磷复肥单吨盈利同比下滑。由于原料氮磷钾肥从3Q22年起大幅下跌,导致部分库存损失以及价格的波动,磷酸一铵和复合肥单吨盈利同比下滑。继续深耕渠道,目前国内公司已拥有一级经销商5500余家以及镇村级零售终端网点10万余家,海外已在越南、泰国、马来西亚、老挝等国建立营销网络,销售自有品牌,目前东南亚市场拓展已取得重大突破。1Q23年正值农化旺季,凭借渠道和一体化优势在原料剧烈波动的情况下仍然实现销量的平稳,目前国内的95万吨和马来西亚15万吨复合肥项目正在建设中,预计2023年将陆续建成投产,同时随着渠道力的增强,预计2023年公司复合肥销量将维持增长态势。

   受下游需求低迷影响,1Q23年黄磷价格和盈利同比下滑,纯碱价格和盈利同比增长。虽然1Q23年黄磷的供给受到贵州和云南限电的影响有所下降,但由于下游草甘膦、热法磷酸、三氯化磷等需求持续低迷价格不断下调,拖累黄磷价格和盈利同比下跌,目前黄磷已跌至行业亏损的状态了。2022年公司完成了30万吨轻质碱改重质碱项目,目前拥有重质和轻质碱各30万吨,2023年以来随着地产竣工逐步改善,浮法玻璃需求企稳,而光伏玻璃需求持续旺盛,当前光伏玻璃日熔量约8.39万吨,同比增长67％,随着光伏玻璃新产线陆续投产,将持续拉动纯碱需求,1Q23年公司纯碱价格和盈利同比增长,当前纯碱行业开工率预计为92％,处于历史高位,且行业库存维持在30万吨的低位,预计2Q23年纯碱景气有望延续。根据卓创资讯统计,1Q23年黄磷、氯化铵均价同比分别下跌11.68％、0.64％至29313、1050元/吨,轻质纯碱价格同比上涨11.57％至2763元/吨。

   在建工程顺利推进,70万吨合成氨及其配套上下游项目已启动,有利于公司进一步掌控上游氮资源,填平补齐"盐-碱-肥"产业链。截止1Q2023年末公司在建工程较2022年底增加5.83亿元至23.99亿元。公司松滋基地一期的5万吨磷酸铁已经建成投产,配套的湿法磷酸(折纯)30万吨、精制磷酸15万吨预计将于2023年逐步建成投产;宜城5万吨磷酸铁前期筹建工作正在推进中,预计2023年动工建设。雷波牛牛寨北磷矿区东段的400万吨磷矿石开采项目正在开展采矿建设工程前期筹备工作,预计2023年动工建设。此外,70万吨合成氨及其配套上下游项目已完成征地拆迁和部分场地"三通一平"等工作,正在推进项目设计工作,2023年将全面开工建设,进一步完善复合肥原料配套,推进产品结构调整升级和市场扩张,继续实践公司"资源+产业链"的战略布局。

   投资分析意见:产业链一体化的国内复合肥龙头,向上布局磷矿和合成氨,向下布局精制磷酸以及磷酸铁等,开启新的成长。我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为13.41、15.15、17.36亿元,对应EPS分别为1.11、1.25、1.44元,目前市值对应的PE分别为10X、9X、8X,维持"增持"评级。

   风险提示:原材料价格大幅上涨;产品价格大幅下行;下游需求不及预期;复合肥和磷酸铁在建项目进展不及预期。