山西汾酒(600809):经营韧性凸显,经销商结构调整

#核心观点：1、25H1公司收入239.6亿元，同比+5.4%，归母净利润85.1亿元，同比+1.1%；25Q2收入74.4亿元，同比+0.4%，归母净利润18.6亿元，同比-13.5%。2、25Q2销售回款69.4亿元，同比-6.1%，经营净现金转负至-10.5亿元，应收款项融资环比增加5亿至20.7亿元，合同负债余额59.8亿元，同比+4.4%。3、25Q2汾酒收入71.8亿元，同比+0.6%，其他酒类收入2.2亿元，同比-3.5%；省内市场收入26.5亿元，同比-5.3%，省外市场收入47.5亿元，同比+4.0%。4、25H1省外增加229家、减少471家汾酒经销商，优化经销商结构。5、25H1/25Q2毛利率76.7%/71.9%，25Q2同比-3.2pct；25Q2归母净利率25.1%，同比-4.0pct。

  

   #盈利预测与评级：预测25-27年归母净利润117.98亿元、125.39亿元、137.74亿元，同比增长-4%、6%、10%。维持“强烈推荐”评级。

  

   #风险提示：省内竞争加剧、商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。

  

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