国恩股份(002768):强化两翼布局,纵向一体化驱动成长

#核心观点:

   事件:公司发布2024年年报和2025年第-.季度报告。公司2024年、25Q1

  分别实现营业收入192.20、44.12亿元,同比分别增长10.21％、-0.23％;实

  现归母净利润6.76、1.11亿元,同比分别变化45.18％、-9.79％。

   大化工产销持续放量,2024年公司营收逆势增长。2024年公司充分发挥

  ‘一体两翼"的纵向一体化产业平台优势,不断丰富产品结构、持续深挖客户

  需求,推动营收规模逆势增长10.21％。其中,大化工、大健康业务分别实现

  营业收入173.69、8.50亿元,同比分别变化11.62％、-12.39％。大化工板块,

  2024年公司有机高分子改性材料、有机高分子复合材料、绿色石化材料及新

  材料销量分别为106.32、34.96、44.64万吨,同比分别增长6.70％、23.05％、

  17.98％;大健康板块,药用、食用明胶系列产品和空心胶囊销量分别为6887.26

  吨、288.17亿粒,同比分别变化-30.66％、18.27％。其中,宏观经济形势、医

  药集采政策变化导致药品价格下降、客户去库存等,阶段性影响药用、食用明

  胶系列产品销量。

   盈利能力方面,2024年公司销售毛利率、销售净利率分别

  为8.71％、3.69％,同比分别变动-1.25、0.64个百分点。主要产品销量的增

  长一定程度.上对冲了毛利率窄幅回落的影响。此外,净利率提升或与费用管控

  能力增强、非同一.控制下的合并商誉增多带动营业外收入提升等因素有关。

   大化工:基本盘业务预期稳健,一体化布局赋能成长。短期来看,公司改性

  塑料、复合材料基本盘业务有望保持稳健增长。一方面,政策加码刺激内需,

  我国白色家电、新能源汽车产量持续增长,有望提振上游改性塑料、复合材料

  需求。25Q1我国家用电冰箱、家用洗衣机、空调、新能源汽车产量分别同比

  增长3.7％、13.9％、9.7％、50.4％。另一方面,国际油价重心回落,有望适

  度缓解改性塑料、复合材料成本端压力,利于盈利能力修复。

   短中期来看,公.

  司持续发挥资源整合能力,向.上游延伸布局提升核心竞争力。目前公司拥有国

  恩一塑(一期)60万吨/年PS、江苏国恒20万吨/年PP树脂、日照国恩12

  万吨/年EPS产能,2024年公司通过资源整合取得香港石化25万吨/年PS、

  国恩化学(东明)20万吨/年苯乙烯、8万吨/年环氧丙烷等产能。未来公司将

  积极推动国恩化学(东明)各生产装置的产能恢复,进一步释放成长动能。此

  外,公司核心技术储备丰富,计划结合行业发展趋势和市场需求适时启动10.

  万吨/年PHB项目、10万吨/年碳九混合芳烃预加氢项目、5000吨/年端烯类

  化合物及催化剂项目、2000吨/年高耐热耐化学性间规聚苯乙烯项目、2万吨

  /年异壬酸及异壬酸基高端润滑油脂项目、20万吨/年高性能聚烯烃弹性体项

  目,推动公司在大化工领域的全面升级。

   大健康:坚定"胶原+"战略,空心胶囊产能持续扩张。公司控股东宝生物,

  以及由东宝生物收购益青生物股份,完成内部资源整合,打通明胶产业链,实

  现明胶到空心胶囊产业纵向一体化延伸。东宝生物拥有明胶产能13500吨/年、

  益青生物拥有空心胶囊产能390亿粒/年,未来随着益青生物"新型空心胶囊

  智能产业化扩产项目"全部投产,益青生物空心胶囊产能将扩张至近700亿

  粒/年,将成为国内单体产能位居前列、品种门类齐全、智能化程度较高的空

  心胶囊专业生产基地。2024年益青生物积极开展海外市场布局,空心胶囊出

  口业务实现稳健增长,为后续产能释放奠定扎实基础。

   #盈利预测与评级:

   预计2025-2027年公司营收分别为214.30、253.44、283.26亿

  元;归母净利润分别为7.26、9.77.11.81亿元,同比分别增长7.39％6.34.52％、

  20.87％;EPS分别为2.68、3.60、4.35元,对应PE分别为9.60、7.14、5.91

  倍,维持"推荐"评级。

   #

  风险提示:

   原材料价格大幅上涨的风险,业务开拓不及预期的风险,经营规

  模扩大带来的管理风险,项目建设不及预期的风险等。