中国平安(601318):1Q25新业务增长好于预期,短期因素拖累盈利

#核心观点

   营运利润基本符合我们预期中国平安披露了1Q25业绩:可比口径下集团归母营运利润同比+2.4％至379.07亿元,基本符合我们和市场预期;集团归母净利润同比-26.4％至270.16亿元人民币,低于我们预期,主要由于债券浮亏及并表子公司一次性影响超预期;可比口径下新业务价值(NBV)同比+34.9％,好于我们预期,主要由于价值率改善好于我们预期;财险综合成本率(CoR)同比改善3.0ppt至96.6％,基本符合我们预期;集团归母净资产较年初+1.2％。

   发展趋势寿险新业务增速超预期。1Q25平安可比口径下新业务价值(NBV)同比+34.9％,个险/银保/社区金融分别同比+11.5％/+170.8％/+171.3％;假设调整后/调整前寿险NBV同比+0％,各口径新业务增长情况均好于我们预期。

   财险承保盈利延续修复趋势。1Q25平安财险综合成本率(CoR)同比改善3.0ppt至96.6％,基本符合我们预期,延续了2024年以来的改善趋势,主要受益于信用险风险出清以及公司经营能力提升。

   部分短期因素对净利润带来拖累,营运利润稳健。1Q25平安集团归母净利润同比-26.4％至270.2亿元人民币,低于我们预期,其中寿险/财险/银行/资管分别同比-22.9％/-16.5％/-5.6％/+19.2％,寿险/财险持有的债券在1Q25利率回升影响下出现账面浮亏,对短期净利润带来不利影响;金融赋能业务因并表平安健康,产生34.1亿一次性损失导致同比多亏10.3亿元;集团归母营运利润同比+2.4％至379.1亿元,基本符合我们预期,其中寿险同比+5％;1Q25假设调整后/1Q24假设调整前集团归母营运利润同比-2.1％,其中寿险-1.6％;我们认为跟分红相关性较强的营运利润表现稳健。

   新准则后建议关注营运利润和净资产增速。新准则后,债券资产更多比例以公允价值计量,同时保险负债也以公允价值计量,但负债因利率变化的公允价值变动更多在其他综合收益而非净利润,而资产的公允价值变化相较负债更多归类为净利润,这导致净利润反而在利率上行时变差,利率下行时变好,与寿险业务实质相违背。我们认为,利率回升对于寿险公司价值无疑是积极的,建议新准则后参考营运利润和净资产增速评价寿险公司价值。

   #盈利预测与评级

   盈利预测与估值我们维持中国平安2025e/2026eEPS为7.6元/8.0元/股不变。当前平安-A/-H股价对应0.6x/0.5x25eP/EV。维持平安-A/H跑赢行业评级和目标价65.4元/66.9港元,目标价分别对应0.8x/0.8x25eP/EV,较当前股价有27％/46％的上行空间。

   #风险提示

   风险新单保费增长不及预期;长端利率及资本市场大幅下跌;政策不确定性。