招商银行(600036):存款基础扎实,价值银行优势巩固-2024年报点评

# 核心观点

   事项:

   3月25日,招商银行披露2024年报,2024全年实现营收3374.88亿元,同比-0.48％(Q1-3同比-2.9％),归母净利润1483.91亿元,同比+1.22％(Q1-3同比-0.62％);24Q4单季营收同比+7.5％,单季归母净利润同比+7.6％;不良率0.95％,环比+1bp,拨备覆盖率412％,环比-20pct。评论:

   营收降幅逐季收窄,全年利润实现正增长。1)核心营收增速降幅收窄,经营压力最大的时间点已经过去。从细分营收结构看,招行2024全年净利息收入/净手续费收入/其他非息收入分别同比-1.58％/-14.28％/+34.13％,Q4单季净利息收入在存量按揭利率调整政策落地下仍同比+3.0％,扭转自3Q23以来连续5个季度净利息收入同比负增的趋势,主要是规模增长有支撑。2)财富管理手续费收入增速边际改善,投资收益支撑其他非息收入。全年招行实现净手续费及佣金收入720.94亿元,同比下降14.28％,在非利息净收入中占比57.12％;其中财富管理手续费收入同比增速-22.7％(1H24同比-32.5％),代理基金/理财/信托/保险业务收入分别同比-19.6％/+44.8％/-33.7％/-52.7％,增速降幅边际收窄,主要系23年来降费及报行合一等政策因素逐步消化;除此之外,在公募基金管理费、托管费率均有下降的背景下,资管手续费/托管手续费收入分别同比-6.3％/-8.2％。其他非息收入541.17亿元,同比增长34.13％。其中,投资收益298.80亿元,同比增长34.74％,主要是债券投资收益增加;其他业务收入141.26亿元,同比增长15.9％,主要是招银金租经营租赁业务收入同比增长12.56％,达122.46亿元。3)全年净利润恢复正增。在营收压力边际减弱的情况下,招行同步控制信贷拨备 计提和成本节约,资产减值损失全年-1.6％,业务管理费同比-3.7％,成本收入比31.89％,同比下降1.07％。全年归母净利润YoY1.22％,累积增速自前三季度负增转正。单季净利润同比高增7.6％。

   存款基础扎实,付息成本改善继续正向贡献息差,单季息差同比降幅持续收窄。Q4单季日均息差环比下行3bp至1.94％,同比降幅收窄至10bp(Q1-3单季息差分别同比下降27/17/14bp),其中资产端收益率由于贷款利率下行仍环比-16bps至3.33％(贷款日均收益率Q4环比-21bps至3.70％),负债端存款付息成本及同业负债成本的优化起到一定对冲,稳定息差;但考虑低成本活期存款增长承压,存款定期化趋势延续,一定程度上削弱存款利率市场化下调的效果,存款日均付息率Q4环比-14bps至1.40％)。2024全年日均息差1.98％,同比下降17bps,其中资产端收益率同比下降26bps,负债端付息率同比下降9bps。

   4季度零售信贷需求回暖,同时对公抢投,存贷增长保持靓丽增速。1)资产端:投贷共同发力。招行在前三季度零售信贷稳定增长的基础上,4季度受益于宏观预期改善,单季零售信贷投放有所提速,Q4零售新增信贷708亿,其中个人按揭贷款增量贡献48％、信用卡增量贡献31％,全年按揭贷款实现净投放。零售信贷实现增长的同时,Q4对公贷款也实现较好增长,一般对公/票据Q4分别新增897/-310亿,一般贷款单季新增量同比多增;从母行对公信贷口径看,对公领域主要集中在制造业(+301亿)、电力燃气(+271亿)、交运仓储(+183亿)、对房地产领域贷款继续保持环比压降(-78亿、同比-1.5％)。在加强信贷投放的同时,Q4也加大金融资产投资力度,共同支撑招行Q4生息资产环比+4.3％(其中贷款/投资类分别环比+1.9％/+9.7％)。2)负债端:存款总量基础好,活期化程度提升。Q4招行单季存款增长3639亿,余额同比增速边际提升2pct至11.5％,其中增量主要贡献自活期存款特别是企业活期(Q4+3006亿),同时个人活期单季增1992亿,整体存款活期化比例环比提升3.5pct至52.3％,但同比仍有2.6pct的小幅下降。

   价值银行优势巩固。1)零售财富管理护城河深。截至2024年末,招行管理零售客户总资产(AUM)余额近15万亿元,较上年末增长12.05％,其中管理金葵花及以上客户总资产余额12.2万亿元,较上年末增长12.98％;零售客户存款余额3.8万亿元,较上年末增长15.43％,零售客户存款日均余额中活期占比49.59％。2)对公深化优势、增强竞争力。围绕直接融资和间接融资两个市场,招行2024年公司客户融资总量(FPA)余额6.2万亿元,其中传统融资3.6万亿元,非传统融资2.6万亿元,非传统融资余额占FPA余额的比例为42.30％。

   零售资产风险边际仍有承压,不良净生成低位小幅上行,对公领域如房地产领域不良贷款率继续下降。2024年招行不良率/拨覆率0.95％/412％,环比+1bp/-20pct,不良率较年初同比持平,关注类贷款占比环比-1bp至1.29％,逾期90天以上贷款占比不良环比-3.7pct至75.7％,不良率边际变动预计主要是加大认定力度。全年招行母行累计不良净生成1.05％,同比上行2bps,测算的单季年化不良生成率1.15％,其中公司类贷款不良净生成单季仍在0.48％,零售类贷款不良净生成率Q4单季则进一步环比上行10bps至1.71％,其中信用卡不良净生成环比下降至4.16％,其余零售贷款不良净生成则上升至0.84％。我们测算集团口径下的单季不良净生成0.81％,仍保持在低位。分行业看,对公不良率1.06％,较上半年进一步下行7bps,零售不良率则较半年度继续上行6bp至0.96％。特别地,房地产行业不良率继续下行至4.74％(母行口径),地产相关需承担信用风险总业务余额已下降至3741亿元。

   # 盈利预测与评级

   招行2024全年业绩回正,Q4息差和非息表现出较高韧性,存贷两旺;ROAA和ROAE保持较高水平。长期看,招商银行基本面扎实稳健,战略执行清晰、长期递进且坚定有力;通过在零售领域的长期深耕,积累了一批优质、稳定的零售客户群体,通过体系化经营和金融科技赋能,不断加深其在零售业务领域的护城河。招行在银行中具备较高稀缺性,继续看好其长期价值。结合公司披露最新财报,我们调整2025E/2026E/2027E净利润增速为2.1％/5.2％/5.9％,当前股价对应25EPB0.97X,结合公司基本面和历史估值中枢,给予2025年目标PB1.2X,对应目标价52.9元,维持"推荐"评级。

   # 风险提示

   经济恢复不及预期,地产风险暴露超出预期。