华润双鹤(600062):输液包材持续升级,毓婷领衔专科增长

公司2024年实现收入112.1亿元(-0.87％yoy),归母净利润16.3亿元(-2.55％yoy)。4Q24收入及利润降幅略扩大,主因大输液4Q受暖冬影响,需求疲软导致。展望25年,考虑大输液1Q需求陆续恢复、持续包材升级及产能利用率提升,紫竹加大OTC、电商端拓展等,我们看好公司25年净利润呈现高单位数增长。考虑公司后续潜在新领域探索预期,维持"买入"。

   输液板块:4Q暖冬拖累销售量,后续加大产效+加速包材升级输液板块24年收入30.4亿元(-4.4％yoy),4Q降速主因暖冬影响大输液需求+个别存量营养/治疗性输液品种年内降价。展望25年,我们看好公司大输液销量持平,且毛利率维稳,考虑:1)1Q25大输液销量环比4Q24或逐步回升;2)核心销售区域基本未受基础输液集采影响(24年基础输液收入持平)。后续公司有望通过升级软袋/直立软袋等高端包材,及产线升级和自动化改造压缩成本,从而维持大输液利润规模维稳;3)氨溴索、小儿氨基酸等稳健增长,上市新品(丙泊酚中长链脂肪乳等)或贡献收入增量。

   非输液板块:毓婷系列引领专科增长,肿瘤新品持续放量非输液板块2024收入为80.8亿元(+1.03％yoy),我们看好25年该板块个位数收入增速,主因:1)慢病领域2024年收入+1％yoy,受益于复穗悦重新中标区域集采+降压0号等平稳增长,我们预计板块25年收入个位数增长;2)专科板块2024年收入+13％yoy,主因毓婷系列放量(24年收入+31％yoy)及肿瘤(24年收入+85％yoy)替尼泊苷、白消安等新品上量,我们看好妇科及肿瘤态势延续,驱动专科板块25年双位数收入增速;3)原料药24年收入-8％yoy,主因辅酶Q10、肝素等产品价格下行,考虑价格已处于底部而销量稳定增长,我们看好原料药板块25年收入个位数增长。

   潜在增长点:自研八大技术平台布局,产品BD及整合有序推进1)自研方面,公司布局8个核心技术平台,核心在研项目20+(其中2.2类新药司美格鲁肽进入III期);2)外延方面,紫竹24年收入/利润均同比增长9％,25年或新布局电商及OTC渠道拓展,有望冲击10％收入/利润同比增长。3)1.1类新药速必一考虑糖尿病足高发病率,看好25年高速起量。综上,我们持续看好公司"十四五"多领域协同,并期待公司后续在合成生物学或其他创新领域的新探索。

   盈利预测与估值考虑电商/OTC渠道拓展或阶段性推高销售费用,我们预计公司25/26/27年EPS为1.70/1.83/1.96元(25/26年前值:1.86/2.03),给予25年15倍PE(可比公司25年均值15xPE),目标价25.50元,维持"买入"。

   风险提示:大输液需求转弱,集采风险,研发失败风险,BD合作不及预期。