东方雨虹(002271):转型加快,分红加大

事件描述

   公司全年实现营业收入281亿元,同比下降15％;归属净利润1.1亿元,同比下降95％,扣非净利润同比下降93％。4季度实现收入64亿元,同比下降15％,归属净利润约-12亿元,扣非净利润约-10亿元。

   事件评论转型零售业务的速度加快。公司2024年收入同比下降15％,其中零售收入约102亿元,同比增长10％,占总收入的比重提升至36.4％,较2023年同比提升10个百分点,显示了公司坚决转型零售业务的决心。2024年工程业务整体收入同比下降23％,其中工程渠道收入增长7％,直销业务收入同比下降59％,直销收入占比下降至15％,且收入下滑超过前两年,显示了公司大幅收缩直销业务的决心。分品类看,防水卷材、涂料、砂浆粉料收入分别同比下降11％、9％、1％,而占用资金的施工收入同比下降51％。

   行业盈利已至极低水平。公司2024年毛利率约25.8％,同比下降1.9个百分点。其中零售、工程、直销业务毛利率分别为36.7％、21.3％、14.9％,同比下降2.3、2.4、8.9个百分点,行业价格战仍在延续。全年期间费率约19.3％,同比提升3.3个百分点,最终2024年实现经营利润5.3亿元,但所得税高达4.6亿元,使得归属净利润仅为1.1亿元。

   同期其他防水上市公司均处于盈利恶化甚至亏损局面,防水行业已达到极端盈利水平。

   2024年现金流显著改善。公司过去三年收现比分别为1.05、1.02、1.05,期末应收账款及票据为79亿元,环比三季报下降36亿元;同时过去三年付现比分别为1.06、0.96、0.91(或源于下游抵押资产用于偿还供应商贷款),最终全年经营活动产生的现金流净流入为35亿元,同比实现大幅改善。预计此轮地产信用风险下,公司受影响的应收规模包括但不限于:一是进行相应减值,目前超27亿元,公司2021-2024年信用及资产减值损失分别为2.6、3.9、10.4、10.7亿元,二是取得抵债资产,合计约22亿元,2024年公司取得抵债资产约18.1亿元(其中4.7亿元被抵给上游供应商用于偿还供应商贷款),此外直接出售下游客户用于抵债的资产约4.1亿元,预计仍待解决的抵债资产为13.4亿元。

   全年大规模分红,旨在降低老板质押率。公司2024年半年度分红15亿元,年度分红44亿元,加上股份回购16亿元,2024年累计分红规模约75亿元。基于2024年度分红金额,董事长持股22.23％,可以分到10亿元,而2024年底董事长质押股票对应的融资余额为15.8亿元,预计此次分红的金额将优先用于降低质押。当前公司资产负债率约43％,且银行授信规模较大,可通过融资获得运营资金,且零售占比提升有望减少资金依赖。

   轻装上阵,涅槃重生。2024年东方雨虹开始全面重视风险管控和现金流质量,年报改善明确。考虑到公司2024年资产、信用及资产减值损失约12.7亿元,若加回则经营净利润约14亿元。预计公司2025-2026年归属净利润16、21元,对应估值为20、16倍。

   风险提示1、地产行业需求低预期;

   2、原材料价格继续上涨。