东方雨虹(002271):现金回款向好,质押风险或释放-年报点评

东方雨虹发布2024年年报:2024年实现营收280.56亿元(yoy-14.52％),归母净利1.08亿元(yoy-95.24％)。其中Q4实现营收63.57亿元(yoy-14.81％,qoq-1.90％),归母净利-11.69亿元(yoy-10.9亿元)。我们预计公司25-27年EPS分别为0.68/1.01/1.21元(前值25-26年0.86/1.11元)。可比公司25年Wind一致预期PE均值为23倍,给予公司25年23倍PE,目标价15.60元(前值16.4元),维持"买入"评级。

   积极优化收入结构,4Q毛利率下降或主因销售返利2024年公司防水卷材/涂料/砂浆粉料/防水施工业务分别实现收入117.90/88.18/41.52/15.78亿元,同比-11.45％/-8.96％/-1.06％/-51.37％,公司积极调整销售结构,渠道收入235.6亿元,占比84％,同比+8.1％,零售业务实现营收102.1亿元,同比+9.9％,占比36％。全年毛利率25.8％,同比-1.9pct,其中防水卷材/涂料/砂浆粉料业务毛利率为22.79％/34.72％/27.45％,同比-4.2/-2.3/-0.1pct;24Q4毛利率14.4％,同/环比-8.6/-14.5pct,推测或因Q4收入规模下降、加强合伙人促销返利所致。

   费用较为刚性,减值风险仍存24年期间费用率19.3％,同比+3.3pct,其中销售/管理/研发/财务费用率为10.3％/6.4％/2.1％/0.6％,同比+1.2pct/+1.7pct/+0.2pct/+0.2pct,收入规模下降导致摊薄能力偏弱,折旧摊销增加影响管理费用增加。24年归母净利率0.39％,同比-6.5pct;全年累计计提资产和信用减值损失分别为1.8/8.9亿,按单项计提减值的应收账款账面净值为15.1亿,仍存一定减值敞口。

   紧抓现金回款,高额分红释放质押风险全年经营性净现金流34.6亿,同比+64.4％,收现比105.5％,同比+3.9pct,付现比84.8％,同比-11.9％。资产负债率43.4％,维持健康,年末应收账款账面净值73.4亿,同比-23.3％。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利18.50元,股利分配率4085％,截至24年底,账面未分配利润126亿,我们认为此次大手笔分红有利于实控人解决质押、兜底承诺风险。

   盈利预测与估值考虑到公司报表减值风险仍存,我们调整25-27年EPS分别为0.68/1.01/1.21元(前值0.86/1.11/-元)。公司销售转型较为彻底,现金回款较好,24Q4以来地产销售好转,25年公司工抵房处置有望加快,盈利仍具备弹性,目前可比公司25年Wind一致预期PE均值为23倍,给予公司25年23倍PE,对应目标15.60元(前值16.40元)。

   风险提示:减值风险;原材料价格大幅上涨;地产和基建投资下行。