大商股份(600694):明星管理层入主,调改轻装上阵-首次覆盖报告

本报告导读:明星管理层入主,调改节奏将明显加速。资产负债表健康,未分配利润高且分红稳定。

   投资要点:首次覆盖给与增持评级。预计公司2024-26年归母净利润分别为6.12/6.89/7.47亿元,增速分别为+21.1％/+12.7％/+8.3％。综合考虑PE和PS两种估值方法,给予公司2025年目标市值104.7亿元,对应目标价33.45元,增持评级。

   并购实现区域扩张,此前承压有待改善。①公司为东北地区零售龙头,由国资转民企,激励机制灵活且继承国资物业优势。②业态覆盖百货连锁、超市连锁、电器连锁等。自1996年起进入快速发展期,采用并购方式实现辽宁、东北、以及河南、山东等地区域扩张。

   ③公司在东北地区及百货超市等业态此前承压,近期有企稳迹象,管理层有意调改,将有望改善。

   明星管理层入主,调改节奏将加速。①传统零售此前持续承压,已达变革临界点。相比超市调改,百货调改尚未形成明确共识。②百货短期调改效果的核心在于招商和运营能力的提升,相比超市调改需苦练内功,外部资源注入对百货调改效果更立竿见影。③公司新任董事长陈德力历任凯德、万达、新城、宝龙等港资和国内顶尖商业地产商高层管理职位,核心能力在于品牌资源、运营与拓展。④大商的核心优势是物业和渠道品牌信任感。大商调改方向聚焦业绩、优化管理;且大股东上游资源对自营商品销量提供支持。⑤公司此前已开启关店调整,将轻装上阵。

   资产负债表健康,未分配利润高且分红稳定。①大商集团资产负债表健康,主要体现为:账面现金多(46.13亿元),多次并购但几乎无商誉,无长期有息负债(资产负债率49％),未分配利润高(2024Q3达71.13亿元),②净现金流好于净利润,且资本开支少。③公司盈利能力优于行业平均水平:百货业务毛利率50.1％,优于行业平均的46.2％;超市业务毛利率6.6％,但因不包含后台费用因此与行业不可比。④历史分红稳定,10年维度现金分红比例37.1％,股息率3.55％2021-2023年现金分红比例平均54.4％,股息率为4.54％。

   风险提示:存货房地产减值风险,调改影响短期经营风险、组织架构调整内部运营风险、宏观经济波动影响需求风险。