金山办公(688111):WPS AI驱动订阅增长-深度报告

一句话核心推荐逻辑信创＆AI应用核心标的,短期受益于信创改善,中期看好AI驱动订阅转型和鸿蒙带来新增量。

   行业:党政信创预期改善,AI应用加速落地金山办公是信创和AI应用核心标的,兼具信创和AI应用的行业属性。

   1)信创采购进入深化落地阶段,更积极的财政政策有望缓解地方资金难题。预计2025年党政端对国产办公软件的采购将加速;

   2)在AI应用领域,大模型技术不断进化,行业应用加速落地,2025年AI应用或将迎来爆发。NotionAI和Microsoft365Copilot等已取得显著的商业化成效,国内AI办公产品有望借鉴海外产品的成功之路。

   公司:龙头优势稳固,AI与鸿蒙带来新机遇从公司经营情况的α来看:1)金山办公是国内唯一在功能和用户基数上,可以和微软对标的办公软件厂商。庞大的用户基数和协作产品带来的网络效应,铸成了公司稳固的壁垒;

   2)对比微软Office,WPS具有信创适配和本土化优势,牢牢占据国产化市场。以上两大竞争优势保证了公司业务的稳健增长,SaaS商业模式保证了公司持续稳定的现金流,AI应用的普及化趋势和鸿蒙系统的推广,有望重新打开业务空间。

   主要预期差预期差1:WPSAI加速SaaS转型,助力机构订阅业务增长。公有云可解决AI部署门槛高、AI功能更新迭代快的问题。用户对AI功能的需求,也会拉动SaaS业务的销售,而SaaS订阅业务的增长将带动整体机构订阅业务的增长。

   潜在催化剂是WPSAI企业端新产品发布、大额招投标项目的落地。可跟踪:SaaS业务的增速和占比变化;企业办公软件招标项目中,可观察WPSAI的采购情况和量价情况。

   预期差2:鸿蒙系统尤其是鸿蒙PC的推广,会帮助WPS拓展党政机关和央国企外的泛国产化市场,给公司业务带来新增量。未来鸿蒙PC推出后,部分用户将迁移到鸿蒙系统,这将带动WPS鸿蒙版本的推广,其中党政和央国企以外的鸿蒙PC用户,将是传统信创市场以外新的增量需求。

   潜在催化剂是鸿蒙PC的发布。可跟踪:可跟踪鸿蒙PC产品发布节奏、鸿蒙PC出货量与渗透率情况。

   盈利预测与估值预计公司2024-2026年营业收入52.44、64.51、79.25亿元,同比增长15.11％、23.01％、22.84％;归母净利润为15.49、18.55、23.69亿元,同比增长17.58％、19.74％、27.71％。取信创标的中国软件、达梦数据、纳思达,以及AI应用龙头科大讯飞、万兴科技作为可比公司,2025年可比公司一致预期PE均值为103倍,公司2025年PE对应为70倍,维持"买入"评级。

   风险提示AI产品商业化不及预期、信创推进不及预期、市场竞争加剧风险