三一重工(600031):以卡特彼勒为鉴,三一重工全球化、低碳化+数智化助力弯道超车-深度报告

卡特彼勒是全球工程机械龙头,全球化+多元化战略支撑业绩及市值节节攀升。

   卡特彼勒是世界领先的建筑和采矿设备、非公路用柴油和天然气发动机、工业燃气涡轮机和柴油电动机车制造商。2023年实现营收4790亿元,净利润738亿元;毛利率、净利率分别为36.2％、15.4％。1987年-2023年,下游基建、房地产及矿业投资规模整体振荡向上,叠加降本增效举措,支撑卡特彼勒营收、净利润分别实现14、55倍的涨幅。三一重工市值约是卡特彼勒的10％,估值处于低位,未来成长空间广阔。

   截止2024年12月13日,三一重工市值约1403亿元,为卡特彼勒市值(13379亿元)的10％。营收方面:2024年前三季度三一重工营收583.61亿元,为卡特彼勒同期(3471.00亿元)的17％。净利润方面:2024年前三季度三一重工净利润约49.79亿元,为卡特彼勒同期(571.29亿元)的9％。归属母公司股东权益方面:2024年第三季度末三一重工归属母公司股东权益约709.12亿元,为卡特彼勒同期(1385.50亿元)的52％。三一重工PB的绝对值与卡特的比值均处于历史低位。单看卡特彼勒工程机械板块,若以2024H1各业务营收占比折算市值,则卡特工程机械业务市值约为5352亿元,三一重工市值是其26％。2024H1三一重工营业收入、营业利润分别为卡特彼勒工程机械板块的41％、16％。与三一重工相比,卡特业务更加多元均衡、高端市场北美区收入贡献近50％。

   卡特彼勒建筑工程、能源和交通、资源三大板块近20年均稳定贡献90％以上的营收,2023年收入占比分别为41％、42％、20％,产品和服务覆盖191个国家地区,其中北美地区贡献近50％。2024年上半年,三一重工业务集中于工程机械领域,区域上国外收入占比60％,但北美、南美市场还有待开拓。三一重工盈利能力仍有空间,营运能力提升显著,权益回报差距源于权益乘数

   盈利能力:2023年国内周期下行筑底,三一重工净利率约6.29％,卡特彼勒净利率约15.41％,三一重工营业利润率整体不及卡特彼勒建筑工程部门。2013-2023年间,两者变化趋势接近,三一重工平均净利润率为7.69％,略低于卡特彼勒的8.64％,若国内下游需求企稳复苏,三一重工盈利能力强劲反弹可期。营运能力:2023年三一重工高质量发展战略卓有成效,应收账款、库存周转率整体改善,现金周转周期稳步缩短至79天,领先于卡特彼勒167天的水平。权益回报:2013-2023年卡特ROE中枢为三一的2.7倍,主要差距在权益乘数。卡特对三一重工启示:注重产品研发,全球化、低碳化+数智化助力弯道超车。

   三一重工注重研发投入,"三化"方面引领行业;研发投入:2013-2023年公司研发支出占比总体高于5％,2023年研发费用约59亿元,研发投入行业领先;全球化:2023年,国际销售收入约432.6亿元,同比大幅增长18％,国际收入占营业收入比重60％,国际化成果显著,海外市占率有望持续提升;低碳化:多款电动产品市场份额第一,电动搅拌车、自卸车、起重机销售实现重大突破,电动挖掘机、电动装载机重点布局,未来放量可期;数智化:推进数字化转型,提升运营效率、降低生产成本,减少生产人员数量,人均创收整体提升。

   投资建议:预计2024-2026年归母净利润为62亿、80亿、98亿元,同比增长36％、30％、22％,对应PE为21、16、13倍。维持买入评级。风险提示

   1)电动化进程低于预期;2)国际局势不利于出口;3)国内需求不及预期。