国睿科技(600562):军贸东风起,低空万象新-华创交运｜低空60系列研究(九)

国睿科技是国内收入、利润规模领先的雷达供应商。1)十四所为控股股东,通过资产注入做大做优上市平台。公司主要业务包括雷达(23年收入22.3亿元,占比68％)、工业软件与智能制造(4.5亿元,14％)、智慧轨交板块(5.5亿元,17％)。2020年国睿科技完成第二次资产重整,获十四所国家批准的全部外销雷达型号及对应的内销雷达型号,优质资产注入使得公司拥有包括地面情报、武器制导、空管一/二次、气象探测等齐全的雷达产品同时提升盈利能力。2)利润体量A股雷达公司中列第一。23年归母净利比较:国睿科技(6亿)>航天南湖(1亿)>纳睿雷达(0.6亿)>四创电子(-5.5亿),公司体量领先,其中雷达业务毛利率持续上行。

   防务雷达:军贸东风起。1)防务雷达在国家安全中承担重要角色,全球市场规模保持扩张,预计2025年全球军用雷达市场规模232亿美元。2)我国雷达装备水平不断提升,合规雷达军贸领域或迎促进。24年10月我国公布《中华人民共和国两用物项出口管制条例》,军贸相关领域出口进一步规范化和透明化下,我们预计合规雷达出口或迎利好。3)国睿防务注入,助力国睿科技业绩上台阶。2020年十四所注入国睿防务优质资产,2020-23年国睿防务净利润由3.13亿提升至4.87亿元,CAGR为15.88％。公司竞争力较强,内、外销订单有望持续增厚公司利润。

   传统民用雷达:气象雷达受益于覆盖率提升,空管雷达受益于国产化率提升。1)目前全国天气雷达距地1公里高度覆盖率达到43.6％,覆盖率尚有提升空间,假设覆盖率达到100％,测算市场规模可达75亿。而风廓线雷达仍处于加密时期。气象雷达组网建设持续进行,行业需求稳健。2)空管雷达具备国产化率提升潜力。如何看待低空空管雷达市场空间?我们提供一种思路:机场数量+国产化率的提升。2023年底我国运输机场259个,通航机场449个,我们预计到27年会新增约200个通航机场。假设我国运输机场/通用机场未来80％均部署国产一、二次雷达,我们测算市场为131亿元。恩瑞特(国睿科技子公司)近5年合计中标金额占比高,公司尤其在二次雷达领域具备较强的竞争力。

   低空万象新:新基建环节,公司产品或具备放量潜力。我们认为雷达在低空新基建领域中会扮演重要角色。1)气象雷达:保障飞行的第一步。气象雷达市场空间可根据适飞区域面积/雷达工作辐射范围推测。(根据绍兴市越城区规划对气象感知的布局规划,假设覆盖全域,相当于13.5平方公里布置一套)。2)低空监视/反无雷达:预计多种技术、设备的融合应用,但雷达全天候主动探测识别和跟踪定位的特征具备优势,低空监视+反无雷达可以组成系统,其市场空间或不低于气象雷达。3)公司积极推动低空领域产品开发:公司聚焦"一大领域(低空经济安全保障领域)、两大核心(低空监视装备及系统、低空气象装备及系统)、三大试点(横琴、深圳、南京)、N个平台及项目",推出"蜘蛛网"低空监视反制系统、"雨燕"低空气象保障系统、"巡隼"飞行应用系统等,我们认为产品体系初步成型。

   投资建议:1)盈利预测:我们预计公司2024-2026年归母净利润为6.4、7.7、9.3亿元,每股EPS0.51、0.62、0.75元,对应PE为39、33、27倍。2)我们选取华创交运|低空60指数标的比较:今年以来涨幅前10标的对应2024-25万得一致预期利润PE78、62倍(截至11月29日收盘价),公司属于估值较低水平,具备性价比。3)投资建议:我们认为公司各项主要雷达产品未来均面临向上机遇:乘军贸东风、防务雷达有望持续增厚利润;传统民用雷达中气象雷达受益于覆盖率提升,空管雷达或受益于国产化率提升;而我们看好低空经济新基建中雷达是具备放量潜力的环节,公司或享受市场红利。首次覆盖给予"推荐"评级。

   风险提示:国内低空政策推进不及预期、军贸业务、国内雷达需求不及预期。