宝丰能源(600989):新疆煤化工熠熠生辉,聚烯烃龙头扬帆远航-系列报告(四)

为何看好煤制烯烃?至暗时刻已过,聚烯烃行业格局企稳向好。聚烯烃为重要国民经济化工品,被广泛用于农业、包装行业、日用品行业、汽车制造业、家电制造业、管道制造、建材家居业及化工等行业。近年来由于房地产等行业拖累,聚烯烃需求增速由过往2位数增速水平下调至GDP增速水平,与此同时,2019年以来炼化行业油头烯烃产能大幅扩张,同时煤头和气头工艺路线供给也显著增长,供强需弱导致行业盈利被显著压缩。不过,随着未来随着供给增速下滑及需求端持续修复,行业格局有望企稳向好。

   煤头路线成本优势显著。聚烯烃生产可分为油头、气头及煤头三种工艺路线,在我国以石脑油裂解制烯烃工艺为主。我国原油、乙烷、丙烷等资源具有较高进口的进口依存度,而煤制烯烃依托"富煤贫油少气"的能源格局,原料来源稳定可靠,具有更高的战略定位。从成本端看,原油价格受成本端支撑等因素影响,长期处于中高位运行态势,煤制烯烃具备更强成本优势。

   为何看好新疆煤制烯烃?新疆煤炭资源优势转化,成本竞争力显著。煤化工发展核心要素是原料、能源及配套等,即原料煤、燃料煤、水资源、蒸汽及电力等。政策:新疆全面将加快推进国家给予新疆"十四五"新增产能1.6亿吨/年煤矿项目建设,充分释放煤炭先进优质产能,同时,政府对新型煤化工产业的发展给予了大力支持,通过政策引导、财政补贴等方式,鼓励企业加大对新型煤化工产业的投资力度;原料:从全国范围来看,新疆具有储量大,开采条件好等优异的煤炭资源禀赋,十三五期间新疆准东被列为四大煤化工基地之一,开采成本较低,同时对应蒸汽及电力等成本优势也较为显著;配套:十四五以来,国家鼓励新疆煤炭和煤化工基地建设,水、铁路等资源的持续配套,共同支撑新疆实现资源优势到产业优势的转化,随着新疆铁路、水利工程等配套设施的完备,新疆煤制烯烃发展优势逐步显现;成本:受制于高昂的出疆运费,疆煤价格长时间来被压制在低水平,疆煤就地转化制备高附加值的烯烃产品,具有显著的成本竞争力。经测算,若宝丰新疆项目成功落地,较内蒙古鄂尔多斯地区可实现超1200元/吨的成本优势。

   为何看好宝丰能源?宝丰能源作为煤制烯烃龙头企业,高成长和低成本并行。公司目前具有宁东基地220万吨煤制烯烃产能,2024年底内蒙项目投产后,公司煤制烯烃产能有望达到520万吨以上;同时,公司远期布局新疆项目,有望实现量价齐增空间。公司通过低投资强度实现较低的折旧与摊销,并通过持续的工艺创新,不断降低产品单耗、能耗、水耗等。先进工艺除了带来成本端优势外,也在严控增量的政策背景下,打开更大稀缺增量空间。

   投资建议作为国内产业集群化发展的煤基多联产循环经济企业,随着公司新建项目的陆续投产,预计公司2024-2026年归母净利润为62.4亿元、136.2亿元、155.4亿元,对应2024年11月27日收盘价的PE为19.4X、8.9X、7.8X,维持"买入"评级。

   风险提示1、原料价格大幅上涨或者产品价格大幅下滑;2、下游需求增速不及预期;3、项目进度不及预期;4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。