牧原股份(002714):成本优化、产能扩张,龙头超额成长势能强化

公司近况近期,我们邀请牧原股份管理层出席2024年中金年度策略会,公司就经营近况、成长战略、资金运用等问题与市场进行了交流。我们认为公司生产指标领先、资产负债表修复较快、产能扩张动能充足,有望持续引领新范式。

   评论成本优势持续强化,完全成本目标13元/千克达成可期。1)受益于饲料成本回落及养殖效率提升,公司成本水平稳步下行。10月公司完全成本为13.3元/千克,较年初/9月末下降2.5/0.4元/千克;饲料价格下降/生产成绩改善和期间费用摊销下降各贡献成本降幅50％/50％。2)效率提升有望进一步传导,年底完全成本目标13元/千克可期。10月公司全程存活率85.5％,较5月+2.9ppt;PSY接近30头,较5月提升3-4头;4月/10月断奶仔猪成本300/260元/头,我们测算有望贡献后续约0.3元/千克的成本下降空间。

   产能储备充足且仍在稳健扩张,25年出栏量有望增长超10％。1)短期看,公司稳步推进能繁母猪补栏,新仔猪销售方案助力母猪产能利用率边际提升。

   据公告,公司9月能繁同增约10％至331.6万头,我们判断10月进一步增加,有望支撑25年出栏量同增超10％;公司前期推出"固定价格仔猪销售新方案",或边际提升25年仔猪销售,且有望平滑母猪生产节奏波动、提升母猪产能利用率,进一步降低仔猪生产成本。2)中期看,公司育肥产能充足。

   当前公司生猪产能为8086万头/年,亦有一定在建项目及土地储备,若生产效率、管理能力、猪舍周转率提升,有望推动生猪出栏空间进一步抬升。

   低成本、大体量的稀缺养殖龙头,引领生猪养殖新范式。1)行业新范式:我们认为后非瘟时期"资本、防疫、猪价"三大红利边际减弱,龙头猪企的大体量具备稀缺性,小猪企成长窗口正在关闭。25年猪价或平缓回落,牧原有望凭借低成本优势仍实现盈利,提供内生增长动能。2)成长新范式:我们认为公司围绕600元降本目标,强抓种猪育种、生物安全、健康管理,有望凭借"低成本、大体量、稳资金"的稀缺性以内生利润反哺增长确定性。3)估值新范式:我们认为随着牧原从高速发展向高质量发展阶段转变,折旧高峰期已过带来表观利润弹性释放,以及资本开支收敛有望带来自由活动现金流提升,贴现价值及分红提升潜力有望逐步凸显。

   盈利预测与估值我们维持2024/25年净利润预测187/205亿元。当前股价对应2024/25年12/11倍P/E,维持跑赢行业评级。维持目标价56元,对应2024/25年16/15倍P/E,对应33％上行空间。

   风险猪价及出栏量低于预期;疫情风险;原料价格涨幅超预期。