江山欧派(603208):Q3业绩承压,营销变革持续推进-2024Q3点评

事件描述

   公司2024前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润22.57/1.64/1.34亿元,同降17％/44％/47％;其中2024Q3分别对应8.15/0.59/0.51亿元,同降26％/61％/63％。

   事件评论Q3收入端承压,零售渠道不断拓展。Q3收入同降26％,其中大宗/经销/其他收入同比-27％/-36％/+32％,大宗业务中的直营工程/代理工程收入分别同降41％/19％,其中代理工程后续仍有增长空间,通过招募代理商、拓展非住宅类项目等,Q2末已拥有工程代理商约1000家(2023年末为800余家);直营工程业务受整体地产交付缩量及保交楼项目同比下降影响,且公司亦出于控风险、保盈利考虑甄选合作客户与项目;Q3经销业务表观口径虽同比下降,但实际上更能反映零售渠道经营趋势的"经销+AAM模式的总出货额"口径同比表现更佳,主要源于经销商数量的快速增长,H1净增15801家至52368家(增幅达43％),其中Q2净增7809家,Q3延续增长趋势。

   Q3增长结构持续优化,款清业务及非住宅类需求占比提升。从增长结构上看,Q3收款条件及风控情况较好的非直营工程业务(主为代理工程与经销业务)占比提升,直营工程业务占比继续下降,同比下降6pcts,环比下降5pcts,且其中客户结构亦持续改善;同时,公司亦积极拓展酒店、学校等非住宅类客户,逐步控制对新增住宅需求的依赖度,增强收入趋势的相对韧性。

   Q3盈利承压。Q3毛利率同降2.9pcts,原因包括:1)收入规模下降影响摊薄效应;2)毛利率较高的直营工程占比下降带来的结构性影响。Q3大宗/经销毛利率分别同降4.7/4.1pcts。Q3销售/管理/研发/财务费用率同升1.1/0.7/0.8/0.6pcts。Q3归母/扣非净利率均同降约6.4pcts。

   零售端积极拓展,AAM及品牌合作模式推广打开品类增长空间,强化渠道挖潜。公司经销商门店快速拓展,2021-2023年平均以每年约1万家左右的节奏净增,后续新增覆盖空间仍较为广阔。同时公司重视对各经销商的产品端赋能,通过AAM和品牌合作模式丰富可供应的品类结构(除主业木门外,亦包括硬装建材及家电产品),不断挖掘渠道潜能,其中规模效应是公司以高性价比供应多元化品类的重要支撑。另外,AAM和品牌合作模式以授权抽佣金额为收入确认口径(而非出货金额)计入非主营收入,相应业务净利率十分可观,其占比提高对报表盈利有显著拉动(Q2非主营收入合计同增52％)。

   持续关注营销变革带动的新增长点。在当前房企资金流有所承压的大背景下,公司聚焦优质战略客户,积极推动营销变革,加速推进经销商渠道和代理工程渠道的拓展,新增长点逐步显现。公司2023年分红率达80％,若2024年度维持该水平,当期股息率约为5.5％。

   预计公司2024/2025年归母净利润为2.48/2.54亿元,对应PE为15/14x。

   风险提示1、地产销售及竣工不及预期;

   2、公司渠道转型进度低于预期。