山鹰国际(600567):经营压力导致利润暂时承压,转债预计稳步落地-2024年三季报点评

事件。山鹰国际发布2024年三季报,2024Q3实现营收/归母净利润/扣非净利润73.47/-0.45/-3.32亿元,同比变动-2.87％/-129.11％/-528.73％,24年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润216.02/0.69/-4.40亿元,同比+1.36％/+158.86％/-22.77％。

   量价均有压力,营收同比下降。24Q3收入为73.47亿元,同降2.87％。价:24Q3箱板纸均价为2994元/吨,同比-5.98％。量:目前公司偿债占用经营资金导致三季度产量下降。

   供应链补贴利润暂时承压。24Q3毛利率/净利率同比下降4.42/3.2pct至5.73％/-0.99％,一方面供需仍不平衡导致纸价下降(截至2024年10月30日箱板纸产能利用率为66.05％),另外一方面公司当前应付账款周转天数为89天,供应商账期拉长需要在采购价格上让利,估算Q3吨盈利为-166元/吨,环比下降186元/吨。24Q3销售/管理/研发/财务费用率1.21％/4.57％/2.94％/3.51％,同比变动-0.09/+0.77/+0.44/+0.02pct,其中管理/研发费用率上行主要是受收入下滑有关。24Q3经营性现金流净额为8.65亿元,同比下降24.48％,我们判断主因供应链补贴支出增多。

   转债跟踪:截至2024年10月29日,公司"山鹰转债"已实现1,779,129,000元面值可转债转股,余额仅为融资规模的22.65％,以目前余额计算,到期兑付本息将不超过5.89亿元,公司已经通过剥离非主业资产筹划主要的兑付资金。资产剥离计划:1、北欧纸业将于2024年12月18日完成交割,对价10.97亿元;2、包装子公司签署《股权转让之框架协议》;3、公司转让产业并购基金份额,转让价格为5.4亿元。回购:2024年6月25日至2024年10月30日公司总计回购2.18亿股,金额为3.3亿元,同时在2024年10月20号获得专项回购款2亿元,并在2024年10月8号将回购价格上限由1.69元/股调整为2.34元/股,回购资金由不低于人民币3.5亿元且不超过人民币7亿元(均含本数)调整为不低于人民币6亿元且不超过人民币12亿元,主要用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券。

   投资建议:公司推进在建工程建设,优化国内区域产能布局,随着2023年浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产,以及吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产,2024年公司国内造纸产能提升至约812万吨/年,进一步巩固公司的行业领先地位。2024年公司稳步推进转债偿还转债任务,同时作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张。我们预计2025-2026年归母净利润为8.0/13.3亿元,对应PE为12X/7X,维持"推荐"评级。

   风险提示:下游需求不及预期,市场竞争加剧;可转债到期偿付风险。