华能水电(600025):Q3发电量同比下滑,但是电价仍表现较强韧性-季报点评

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   2024前三季度公司实现营业收入194.2亿元,同比+7.1％;实现归母净利润72.3亿元,同比+7.8％。其中第三季度实现营业收入75.4亿元,同比-1.3％;实现归母净利润30.6亿元,同比-7.4％。

   电量端:单三季度发电量同比下滑

   公司2024年前三季度完成发电量860.26亿千瓦时,同比增加3.82％,上网电量852.43亿千瓦时,同比增加3.80％。前三季度的发电量同比增长主要得益于以下原因:

   ①新能源装机大规模提升,新能源发电量同比大幅增加。②截至9月末,澜沧江流域乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏丰5％、3.6％和8.5％。③云南省内用电需求同比增加,西电东送电量持续增加。

   单三季度看,24年Q3公司总发电量393.3亿千瓦时,同比下滑4.6％;其中水电发电量约384.7亿千瓦时,同比下滑5.6％。可见降雨在不同季节之间呈现非线性分布,单三季度的营业收入和利润都出现了同比下滑,与三季度发电量的同比减少有直接关联。

   电价端:仍表现出较强的韧性

   2024年三季度,在水电上网电量同比下滑5.9％的情况下,公司单三季度的营业收入仅同比下滑1.3％,说明公司在电价端仍然表现出足够的上涨韧性,弥补了电量下滑的部分影响。

   根据我们粗略估算,2024年Q3公司综合上网电价(不含税)约0.193元/千瓦时,高于去年Q3同期的0.186元/千瓦时。

   新机组投产短期内造成成本费用的增加,长期或将持续贡献利润增量

   公司在2024年包括水电和光伏在内均有新增投产机组:水电方面,托巴水电站1号机组于2024年6月15日投产,年内预计全部机组投产(共140万千瓦);光伏方面,公司计划年内投产新能源装机309万千瓦。

   新机组的投产或将会增加折旧成本和财务费用,对公司利润短期内造成一定影响。今年前三季度财务费用约19.8亿元,同比仅微降0.45亿元。

   但长期看,公司硬梁包水电站(总装机容量111.6万千瓦)计划于2025年4月全部机组投产;澜沧江西藏段水电站项目已具备项目投资及开工建设条件。装机规模的持续增长或将会在远期为公司提供利润增量。

   盈利预测与投资建议:考虑到今年三季度发电量下滑以及未来降雨和电量的不确定性,调整盈利预期,预计公司2024-2026年将实现归母净利润82.4/91.7/97.5亿元(前值86.3/94.7/100.4亿元),对应PE分别为21.5/19.3/18.2x,维持"买入"评级。

   风险提示:来水不及预期、云南省电力需求减弱、云南省电价下滑、光伏电价超预期下滑等风险