三只松鼠(300783):3Q24线下渠道增长稳健,扣非净利率保持较高水平

3Q24净利润符合市场预期1Q-3Q24收入71.69亿元,同比+56.5％;归母净利润3.41亿元,同比+101.2％;扣非归母净利润2.67亿元,同比+211.6％;其中3Q24收入21亿元,同比+24％;归母净利润0.52亿元,同比+221.9％;扣非归母净利润0.38亿元,同比+210.1％。3Q24净利润符合市场预期。

   发展趋势3Q收入同比+24％,我们估计线上渠道收入仍有双位数增长,线下渠道增速更快。1)线上渠道:据分瓜数据松鼠抖音渠道3QGMV同比+近26％,我们估计传统平台电商GMV略有下滑,整体线上渠道仍有双位数同比增长。2)线下渠道:根据我们的商超数据(全国连锁店超市信息网),3Q公司商超渠道GMV同比+40％(销售量同比约+76％)。我们预计公司3Q线下渠道收入增速高于公司整体。

   3Q24归母净利率同比+1.5ppt到2.5％,其中毛利率同比基本平稳,销售和管理费用率同比下滑。3Q24公司毛利率24.5％(同比+0.1ppt/环比+2.6ppt),整体平稳。3Q24销售/管理费用率分别同比-0.2/-0.4ppt,我们预计与公司今年整体组织变革、人员结构有一定精简有关。我们预计2024年激励完成度高,线下分销渠道有望在4Q24-2025年逐渐放量。

   公司公告签订《投资意向协议》,拟投资收购爱零食、爱折扣和致养食品公司,增强布局零食线下折扣店和乳饮饮料市场。1)拟以不超过2亿元收购"爱零食"的控制权或相关业务及资产。据i爱零食官方公众号,截至今年8月底爱零食总门店增加到1800家(分布在湖南、湖北、江西、云南、贵州、四川、陕西、重庆地区)。2)拟以不超过0.6亿元收购"爱折扣"的控制权或相关业务及资产。据爱折扣官方公众号,截至今年5月中旬重仓山西、天津两区域,超50家店热卖,门店零售额组成中零食/水吧/冻货/日化/生鲜+水果/牛奶分别占比约30％/18％/15％/5％/15％/17％,定位为家门口的综合折扣超市。3)拟以不超过1亿元收购安徽致养食品的控制权或相关业务及资产。

   此前,三只松鼠联合推出"甄养"坚果饮品系列(包括每日坚果乳、椰子汁等产品)(据松鼠老爹章燎原官方视频号)。

   盈利预测与估值我们维持24/25年盈利预测。当前交易于26.4/21.4倍24/25年P/E;考虑到近期板块估值上调,我们提高目标价14.8％到31元/股,对应约31/25倍24/25年P/E和近17％股价上行空间,维持跑赢行业评级。

   风险需求不及预期,线下分销渠道放量不及预期,竞争加剧,食品安全问题。