天味食品(603317):收入增速环比改善,降本控费利润大增

事件公司发布24年三季报:前三季度公司实现营收23.64亿元,同比+5.84％,归母净利润4.32亿元,同比+34.96％,扣非归母净利润3.89亿元,同比+38.10％。24Q3实现营收8.97亿元,同比+10.93％,归母净利润1.86亿元,同比+64.79％,扣非归母净利润1.79亿元,同比+73.44％,利润超市场预期。

   投资要点收入分析:增速环比改善,产品结构企稳。前三季度公司实现营收23.64亿元,同比+5.84％(其中Q1:+11.34％;Q2:-6.80％;Q3:+10.93％)。拆分来看:1)按产品:火锅底料调整后恢复增长。前三季度火锅底料实现营收7.94亿元,同比-6.15％(Q1:+1.19％;Q2:-22.94％;Q3:+1.14％);中式菜品调料营收12.72亿元,同比+13.50％(Q1:+17.75％;Q2:+4.75％;Q3:+18.07％);香肠腊肉调料2.19亿元,同比+19.95％(Q1:+21.79％;Q2:-87.11％;Q3:+19.68％)。

   从单季度拆分数据来看,火锅底料恢复增长,中式菜品增速环比改善,香肠腊肉调料开始进入销售旺季,销售逐步企稳。

   2)按市场:大本营西部、中部稳健,经销商调整继续。24Q3大本营西部区域收入3.19亿元,同比+12.80％,中部区域2.51亿元,同比+14.95％,两大区域表现稳健,新兴市场南部区域收入0.83亿元,同比+17.07％,东部区域1.83亿元,同比+8.93％,同时北部区域略有乏力,收入0.6亿元,同比-5.91％。与此同时,24Q3公司经销商3129家,较24H1减少21家,其中西部和北部略有增加,经销商调整继续进行。

   3)按渠道:线上发力,线下企稳。24Q3线上渠道销售1.39亿元,同比+55.38％,线上渠道高增一方面源于拾翠坊并表,再一方面源于公司今年加强内容电商建设,将内容电商总部迁至杭州,直播及新零售业务人员补齐;24Q3线下渠道销售7.56亿元,同比+5.98％,经销商调整后线下逐步止跌企稳。

   利润分析:机制略改,费用降低,利润高增。24Q3公司净利率20.70％,同比+6.77pct,毛利率38.83％,同比+0.76pct,期间费用率14.23％,同比-8.05pct,其中销售费用率下降7.78pct,销售费用率大幅下降,我们认为主要源于公司机制改变,相较于公司先前的销售分阶段返现策略周期较长的弊端,公司针对今年销售环境进行了规则调整,七月份开始给头部经销商进行一定的销售折扣,报表体现为收入减少费用降低,此外销售费用去年同期因厚火锅上市、三星堆ip联名、不辣汤上市等原因基数较高,今年费用投放恢复常规,销售费用率降低,利润增速较高。

   未来展望:全年收入力争双位数,利润增速预计高于收入。公司在24年员工持股计划中,制定24、25年解锁目标,营业收入分别同比增长10％、15％,年报中制定24年目标为收入增长15％。我们按照三季报业绩折算,若实现上述目标,24Q4收入分别同比+20％、+37％,我们认为全年实现上述目标均有一定难度。但考虑到Q4为公司产品销售旺季,随着国家政策出台,消费逐步复苏,叠加25年春节较往年提前,春节备货季前移等因素,我们认为收入双位数实现有较大可能性。利润端来看,我们认为Q4销售机制变化有望延续,销售费用率有望维持低位,全年利润增速有望高于收入增速。

   投资建议:公司为是国内复合调味品龙头,2021年以来行业逐步进入调整,目前经过三年左右的调整,我们认为行业调整接近结束,行业集中度逐步向头部集中,当下行业进入门槛进一步提升,公司作为行业龙头未来将有望从中受益。全年来看,考虑到Q4为公司产品销售旺季,25年春节提前备货季前移等因素,我们认为收入双位数有较大可能性。我们预测24-26年营业收入分别为34.66/39.73/46.14亿元,同比增长10.1％/14.6％/16.1％,归母净利润5.82/6.69/7.85亿元,同比增长27.5％/15.0％/17.2％,对应每股收益分别为0.55/0.63/0.74元,对应PE分别为26/22/19x。首次覆盖,给予"买入-B建议"。

   风险提示:宏观经济承压风险;行业政策风险;市场开拓进程风险;行业竞争加剧、修复不及预期等风险等。