仙乐健康(300791):国内需求疲软拖累整体表现,海外延续高增态势

事件:公司发布2024年三季报,2024年前三季度公司实现营收30.48亿元,同比21.80％;归母净利润2.40亿元,同比+29.52％;扣非净利润2.36亿元,同比+28.11％。其中,Q3单季度实现营收10.58亿元,同比+10.43％;归母净利润0.85亿元,同比+1.63％;扣非净利润0.82亿元,同比-4.62％。

   国内客户渠道变革导致整体增速放缓,海外订单维持高增。公司Q3整体收入同比+10％,符合此前预期,海外增速保持较快增长,而整体增速环比2季度有所放缓,主因国内直销、药企等传统大客户受到线上跨境电商、新兴品牌分流影响。但公司在国内药店渠道仍实现远快于行业增速,维持高个位数增长。新零售业务通过与盒马、costco、孩子王等客户合作获得较快增长。海外地区来看,Q3美洲内生双位数增长,主因现有大客户份额提升、新拓拉美市场客户,前三季度收入+在手订单超全年目标;

   预计BF增速超20％,其中保健品业务双位数增长,个护收入大幅增长,产能利用率与订单交付能力均有明显提升。Q3欧洲增长稳健(预计10％左右),亚太维持高增节奏,预计澳洲新客贡献较大增量。

   客户结构变化影响Q3盈利表现,BF环比减亏。2024Q3公司毛利率为29.63％,同比-1.65pct,毛利率下降预计与国内高价值客户经营较疲软有关,客户结构占比变化对毛利率略有拖累。Q3销售/管理/财务费用分别-0.1/+1.0/+0.9pct,管理费用率提升主因内部人员调整优化以及股权激励费用摊销影响,利息及汇兑损益增加导致财务费用率有所提升。Q3公司整体净利率同比-0.7pct至8.1％,其中预计内生净利率为13.5％左右,BF亏损约2700万元,若剔除摊销费用影响,BF净利润亏损1800+万,BF减亏略慢于预期,主因公司重点在内部人员优化的调整以及生产供应链的提效优化上。目前生产效率、订单交付等方面问题正逐步改善。

   盈利预测:展望Q4,公司将通过内部组织调整应对国内渠道分流变化,优化团队交付能力及中后台响应能力,加大力度突破高价值跨境电商业务,预计Q4中国地区收入环比改善。美洲内生及BF在手订单充沛,预计维持股权激励目标左右增长,欧洲保持稳健增速,亚太延续高增态势。

   全年股权激励收入目标有望达成,业绩目标完成有一定压力。我们预计公司2024-2026年收入分别为43.4/49.7/56.4亿元,归母净利润分别为3.6/4.8/5.9亿元,PE分别为17/13/11X。我们按照2025年业绩给17倍PE,一年目标价为34.68元。

   风险提示:食品安全风险;行业竞争加剧;原材料成本上涨风险;BF盈利不及预期;汇率变动加剧;大客户订单交付不及预期。