恒力石化(600346):需求走弱叠加库存贬值导致业绩环比下滑,看好未来炼化价差修复

公司公告:2024年前三季度公司实现营业收入1778.6亿元,同比增长2.7％;归母净利润51.0亿元,同比下降10.5％;扣非归母净利润46.3亿元,同比下降7.0％。其中Q3实现营业收入652.6亿元,环比提升20.44％;归母净利润10.9亿元,环比下降42.1％;

   扣非归母净利润约10.8亿元,环比下降37.1％。24Q3公司期间费用率同比下降0.7pct至3.4％,其中财务费用同比下降28.2％,主要由于公司发布短期融资券优化财务结构,带来财务费用改善。此外,三季度其他收益同比下降20.8％,推测主要由于收到的政府补助变化所致。

   炼化三季度存在库存贬值压力,PX盈利有所下滑。油价方面,布伦特油价三季度均价为78.7美元/桶,环比下滑7％,油价下跌背景下,大炼化存在较大的库存贬值压力。产品端,我们测算公司炼化板块三季度价差达到1629元/吨,环比提升62元/吨,但若考虑库存,我们计算公司炼化Q3价差为1525元/吨,环比下降369元/吨。其中三季度PX盈利下滑较大,根据钢联数据,三季度PX-石脑油价差达到270美元/吨,环比下降82美元/吨,主要由于成品油盈利走弱导致PX上游原料MX的调油需求下滑,因此PX存量供应有所提升,导致三季度PX供给宽松,利润有所下滑。展望四季度,油价虽然预期继续存在下行压力,但原油成本下行带来的价差改善预期将推动炼化利润有所修复。

   聚酯产业链盈利下游转移,长丝旺季不旺。根据隆众数据,在成本下行趋势下,我们测算24Q3涤纶长丝价差为1249元/吨,环比回升169元/吨,PTA价差为234元/吨,环比提升95元/吨,聚酯下游价差整体有所提升,但是由于三季度需求低于预期,预期聚酯端存在一定的库存贬值。展望四季度,10月份以来长丝需求有所提升,PTA价差也有所修复,聚酯板块盈利存在好转预期,且涤纶长丝新增产能存在后延趋势,预期供需格局逐步收紧,盈利中枢存在提升空间。

   资本开支进入尾声,分红有望维持较高水平。根据公司公告,公司重点项目将于今年陆续投产,其中160万吨/年高性能树脂及新材料项目以及康辉新材隔膜项目,预期将在下半年实现全面投产,苏州汾湖基地12条线功能性聚酯薄膜已陆续投产,南通项目另外12条线功能性聚酯薄膜和锂电隔膜项目预计将于2025H1全部建成投产;500万吨PTA、80万吨功能性聚酯薄膜和塑料、30亿平方米锂电池隔膜项目、新材料产业园项目也已基本进入设备安装或试生产阶段。预期随着资本开支进入尾声,公司分红有望维持较高水平。

   投资分析意见:考虑到油价下跌以及PX供给宽松,我们下调2024-2026年盈利预测至70.3、97.1、117.9亿(原为80.5、104.9、124.4亿),对应PE分别为14X、10X、9X,持续看好公司业绩提升,维持"买入"评级。

   风险提示:油价大幅波动,炼化需求复苏不达预期,在建项目投产不达预期,与沙特阿美合作进展不达预期等。