澳华内镜(688212):国产软镜先行者,4K机型AQ-300引领增长-深度研究

公司深耕于软性内窥镜领域,是国产软镜的先行者。澳华内镜成立三十年以来实现软镜设备及耗材在消化科、呼吸科、耳鼻喉科等多科室应用,产品矩阵覆盖基层、中端及高端市场。公司营收保持高速增长,2019-2023年公司营业收入从2.98亿元提升至6.78亿元,CAGR为22.84％,AQ-200、AQ-300等新品上市实现放量带动内窥镜设备收入占比提升。随着中高端新品销售占比提升,规模效应下公司2018-2023年毛利水平稳步提升。

   软镜市场高速增长,国产厂商有较大替代空间。我国消化系统肿瘤高发,胃肠镜渗透率较低,在国内分级诊疗政策推动、微创手术渗透率逐步提升、内镜医师体系逐步完善等因素的推动下,中国医用内镜市场规模2025年将达到393亿元,2021-2025年CAGR为12.2％。软镜竞争集中度较高,奥林巴斯、富士、宾得占据中国超80％的市场份额,国产软镜厂商开立医疗、澳华内镜在中基层市场占据一定市场份额,凭借HD-580、AQ-300等新品持续打开高端市场,推进国产替代进程。

   AQ-300打破海外巨头垄断,开拓三级医院市场。AQ-300作为国产首款4K软镜,在成像质量、光学染色、操控设计、智能化等多方面实现了技术突破与升级,临床认可度的提升带来AQ-300在三级医院装机量的持续突破,有望进一步抢占日系三家的市场份额;同时AQ-300可搭载光学放大内镜、十二指肠镜、双焦内镜、细镜、经皮胆道镜、膀胱镜等丰富的镜体种类,有效提升了招标竞争力,助力公司打开三级医院市场。

   高研发投入加速产品迭代,2023年公司研发投入1.47亿元,同比增长52％,研发人员数量截至2024H1达268人,占比提升至21.5％。随着公司保持高研发投入同时扩张研发团队规模,公司保持较强的更新迭代能力,产品功能性和可操作性水平显著提高,实现对进口产品从追赶到超越。公司面向基层及中高等级医院进行完善的产品布局,满足多层次的诊疗需求,采用差异化的竞争策略以实现整体市场份额的提升。

   渠道端"基层+高端"双端发力,"多产品+多品类"驱动海外增长。公司在国内设立十五个省级营销分公司、34个营销服务网点,通过开拓中西部新兴市场、布局县域医共体等基层医院、强化三甲医院等高端市场的覆盖等方式增强产品覆盖广度和竞争力,中高端机型在三级医院推进顺利。公司采取"多产品+多品类"销售策略驱动海外增长,AQ-300于2024H1获CE认证,有望带动海外收入的快速增长。

   【投资建议】公司作为国产软镜设备的领先企业,软镜产品布局全面,持续的高研发投入推动产品迅速迭代,"基层+高端"双端布局渠道推广,AQ-300临床认可度持续提升并快速放量,在软镜的临床应用场景不断拓展、消化内镜开展率有较大提升空间、软镜设备国产化率逐步提升的背景下,公司有望充分受益于国产替代及加速出海,我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为9.14/11.99/15.28亿元,归母净利分别为0.63/1.6/2.36亿元,EPS分别为0.47/1.19/1.76元,对应PE分别为108.53/42.75/29.01倍。

   【风险提示】

   软镜渗透率提升不及预期的风险

   市场竞争风险

   行业政策变动风险

   产品研发及市场推广风险

   毛利率下降风险