金禾实业(002597):麦芽酚提价,三氯蔗糖及安赛蜜海外需求复苏但价格承压,Q2业绩符合预期

投资要点:

   公司发布2024年半年报,业绩符合预期。24H1公司实现营业收入25.38亿元(yoy-5％),归母净利润为2.47亿元(yoy-39％),扣非后归母净利润为2.50亿元(yoy-23％),公允价值变动净收益同比下滑0.89亿元至-0.47亿元。其中24Q2公司实现营业收入为13.25亿元(yoy+3％,QoQ+9％),归母净利润为1.18亿元(yoy-25％,QoQ-9％),扣非后归母净利润为1.29亿元(yoy+1％,QoQ+6％)。24H1公司业绩同比下滑的主要原因为,行业竞争加剧致食品添加剂价格下滑,24Q2公司扣非后业绩环比提升的主要原因为,麦芽酚和基础化工产品二季度价格上行。

   24Q2麦芽酚提价,三氯蔗糖及安赛蜜海外需求复苏但价格仍承压,8月三氯蔗糖正式提价。24H1公司食品添加剂、大宗化学品分别实现毛利润3.62(yoy-29％)、1.01(yoy+44％)亿元,分别实现毛利率27.10％(yoy-6.89pct)、11.98％(yoy+3.78pct)。今年以来头部企业在4月和7月已进行两轮减产保价,甲乙基麦芽酚当前均价分别为10、8万元/吨,较4月提价前分别上涨4、2.3万元/吨,24Q2甲乙基麦芽酚均价环比分别提升51％、27％。根据海关数据显示,24H1国内三氯蔗糖出口量同比增长18％至8615吨,安赛蜜出口量同比增长18％至9471吨,海外需求持续复苏。但受行业供给端竞争加剧影响,三氯蔗糖和安赛蜜价格已跌至行业成本线以下。根据百川盈孚数据,24Q2国内三氯蔗糖和安赛蜜均价分别同比下滑32％/28％、环比下滑12％/2％至11.02、3.72万元/吨。8月28日,受原材料上涨影响,主流企业大幅上调三氯蔗糖价格,从10万元/吨上调至15万元/吨,9月3日再次上调至17万元/吨。据百川盈孚数据,近一年内三氯蔗糖行业持续处于亏损状态,毛利润极值低至-1.5万元/吨。我们认为经历产能扩张后,当前行业仍处周期底部,厂商协同减产提价体现行业由份额驱动转向盈利驱动。今年以来麦芽酚已历经两次提价,考虑到Q4海外长协大单签订在即,后续三氯蔗糖具备再次提 价的可能。公司当前拥有麦芽酚年产能1万吨,三氯蔗糖年产能1.3万吨,涨价弹性或为公司下半年业绩带来修复。基础化工方面,根据百川盈孚数据,24Q2公司基础化工品价格均有上行,双氧水/液氨/甲醛均价为922/2857/1196元/吨,环比24Q1分别提升21％/0.14％/3％。

   定远二期一阶段进入试生产,搭建生物合成创新平台。根据公司半年报,"定远二期项目第一阶段"主要项目陆续进入试生产,包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等;金禾绿碳小规模工业化生产装置工程进度已达45％,主要产品包括50吨/年佳乐麝香、183吨/年原醇、50吨/年乙酸原酯、50吨/年丁酸原酯、50吨/年开司米酮。此外,公司依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线,开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、日化香料等产品生产的研究工作,完成了生物合成创新平台的论证和工业化设计工作。滁州市来安县生态环境分局于2024年4月15日的首次公示了公司1万吨/年生物绿色制造健康产业项目环评,包括年产9800吨阿洛酮糖、年产5吨圆柚酮、年产5吨檀香油、年产5吨罗汉果甜苷、年产5吨香紫苏醇、年产50吨红没药醇、年产5吨瓦伦西亚烯、年产10吨金合欢醇(反反式)、年产15吨柚皮苷、年产100吨新橙皮苷的生产能力。

   投资分析意见:公司为三氯蔗糖和安赛蜜全球主要生产企业,随着规模扩大以及工艺的优化,成本进一步降低,投建生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开未来成长空间,我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为7.74、10.07、12.58亿元,对应的EPS为1.36、1.77、2.21元/股,当前股价对应的PE为16X、12X、10X,维持"买入"评级。

   风险提示:甜味剂行业竞争加剧导致产品价格下跌;基础化工品价格下跌;定远基地新项目建设不及预期。