天合光能(688599):现金流改善明显,分布式业务保持高盈利水平-2024年半年报点评

事项:

   公司上半年实现营业收入为429.68亿元,同比下降12.99％;归母净利润为5.26亿元,同比下降85.14％;综合毛利率为13.85％,同比下降3.07个百分点;上半年归母净利率为1.22％,同比下降5.94个百分点。费用方面,公司上半年期间费用为46.09亿元,较上年同期增加11.07亿元;期间费用率为10.73％,较上年同期上升3.64个百分点。

   公司二季度实现营业总收入247.12亿元,同比下降11.95％,环比增长35.37％;归母净利润为1046.40万元,同比下降99.41％,环比下降97.97％;综合毛利率为13.12％,同比下降3.01个百分点,环比下降1.72个百分点;归母净利率为0.04％,同比下降6.27个百分点,环比下降2.78个百分点。

   评论:

   二季度组件出货环比增长,海外产能落地将带动美国市场出货。公司组件出货量多年位于全球前三水平,上半年组件出货量为34GW,同比增长超过25％;其中二季度出货量约为20GW,环比大幅增长,我们预计全年组件出货75-80GW。新品方面,公司基于新一代N型i-TOPCon电池210技术研发平台,推出至尊N型组件,目前该组件最高功率可达到720W,转换效率23.2％。另外,针对住宅和工商业屋顶,公司设计了全黑美学组件。市场方面,公司预计今年美国市场销售量超过4.5GW,并在印尼和美国投产1GW和5GW的组件产能,预计新产能的投放将带来美国出货量的增长。

   分布式业务盈利持续向好,储能业务出货大幅增长。1)公司分布式系统二季度出货约1.6GW,全年出货目标6GW。分布式价格传导较慢,受益于组件价格下降,公司分布式业务保持高盈利水平。业务拥有渠道商超4000家,服务网点超2万家;2)储能业务二季度出货量约1.4GWh,同比大幅增长。由于储能业务仍处于战略投资期,研发费用较高,盈利情况偏弱;3)公司分布式电站代运营规模达到14GW,同比增长80％以上。

   二季度经营性现金流大幅改善,进一步增强财务健康度和运营效率。公司在第二季度实现经营性现金流42.3亿元的正向流入。公司通过与供应商合作的金融产品来延长付款周期,并在应收账款和库存管理上加强管控。在行业降价的趋势下,公司经营性现金流做到大幅净流入,实现稳健经营。

   投资建议:公司组件出货高增,纵向加深一体化布局,多业务协同发展。考虑组件价格低位运行,我们调整盈利预测,预计公司2024-2026公司归母净利润分别为11.20/29.76/41.21亿元(前值43.44/59.69/76.21亿元),当前市值对应PE分别为33/12/9倍。参考可比公司估值,给予2025年15xPE,对应目标价20.48元,维持"推荐"评级。

   风险提示:下游需求不及预期、国际贸易环境恶化、竞争加剧风险。