舍得酒业(600702):非主业拖累毛利+费用前置,Q2利润低于预期-24H1业绩点评报告

投资要点

   24H1/24Q2公司实现营收32.71亿元(同比-7.28％)/11.65亿元(同比-22.65％);归母净利润5.91亿元(同比-35.73％)/0.41亿元(同比-88.40％)。

   消费环境承压,白酒主业收入下滑

   分产品来看:24Q2酒类收入10.22亿元(同比-25.02％),其中中高档酒/普通酒实现收入8.76亿元(同比-19.33％)/1.46亿元(同比-47.34％),占比为85.72％(同比+6.05pct)/14.28％。

   分事业部来看:考虑到商务场景出现降频,礼赠场景弱于去年,叠加消费者用酒趋于理性,公司核心产品动销短期承压,1)我们预计品味下滑幅度略高于整体。2)舍之道受益于宴席政策,延续增长态势,我们预计舍之道24H1仍有双位数增长。3)沱牌中预计T68和沱牌特曲同比增长40％+。4)普通酒收入下滑主因定制产品优化。5)夜郎古收入1.7亿元/净利润-0.09亿元。

   省内培育基地市场,省外扩张存在压力

   分市场:24H1省内/省外收入9.10亿元(同比-2.46％)/20.76亿元(同比-11.16％),24Q2省内/省外收入3.67亿元(同比-18.25％)/6.55亿元(同比-28.35％),经销商数量环比+14家至2809家。公司持续打造培育基地市场,推进全国化,挖掘首府城市,但受到整体经济环境影响,当前表现相对承压。

   分渠道:24H1批发代理/电商收入27.3亿元(同比-9.6％)/2.6亿元(同比+2.0％)。24Q2批发代理/电商收入9.2亿元(同比-26.9％)/1.06亿元(同比-3.0％)。

   非主业拖累毛利率,利润低于预期

   盈利端:24H1毛利率/净利率同比-6.16/-5.26pct至69.44％/18.09％,24Q2毛利率/净利率同比-10.95/-19.71pct至60.93％/3.64％。毛利率下降主因产品结构下滑+天马玻璃影响+夜郎古占比提升。①费用端:24Q2销售/管理费用率同比+11.80/+2.81pct至27.00％/12.08％,销售费用中广宣费用投入前置较为刚性/收入下降导致费用率提升,员工薪资增加主因人员数量增加。公司广宣投入仍以品味为主,舍之道包装升级后宴席/品鉴/活动投入增加;②预收款:24H1合同负债1.62亿元,同比-3.47亿元。③现金流:24H1销售收现同比-5.86至34.38亿元。

   盈利预测及估值

   当前公司以消化渠道库存优先,未对渠道进行压货,二季度核心产品动销承压,叠加销售费用率提升+非主营业务拖累,导致利润降幅较大。考虑到当前次高端需求环境仍然承压,非主业仍有一定拖累,预计全年业绩仍处于调整期。公司在当前环境下坚持不压货,不以增速为导向,短期风险释放,维持价盘强渠道利润,有利于中长期发展。我们预计2024～2026年公司收入增速为-2.50％、4.79％、11.80％;归母净利润增速分别为-29.04％、3.07％、15.59％;EPS分别为3.77、3.89、4.49元,当前股价对应24年PE为11.6倍,维持买入评级。