卫星化学(002648):绿色低碳先锋,创新引领成长-深度研究报告

轻烃一体化龙头,打造低碳化学新材料科技公司。卫星化学以丙烯酸及酯业务起家,目前已形成C2+C3双产业链的完整布局,确立了以乙烷、丙烷等轻烃作为原料,以低碳化学新材料作为核心产品的发展战略,构建了以功能化学品、高分子材料及新能源材料三大产品为主导的体系,一体化竞争优势持续增强。后续公司将加快完善绿色低碳全产业链布局,通过持续的自主研发与技术创新,塑造烯烃产业链的新质生产力。

   C2项目:先发布局,壁垒突出,塑造长期成长曲线。当前乙烯原料多元化、轻质化趋势明显,国内仍有较大进口替代空间。相比于传统工艺路线,乙烷裂解工艺在乙烯收率、经济效益、投资强度、能耗及副产资源方面均具备显著优势,核心竞争力持续增强;而美国乙烷自身供需宽松的格局又决定了乙烷价格或长期维持相对低位,乙烷裂解价差或将延续高景气态势。公司通过前瞻布局,在乙烷管道、乙烷出口设施及乙烷运输船等方面构建起坚实的行业护城河,占据全产业链的先发优势,而乙烷供应链体系的高壁垒或将持续优化竞争格局。乙烷产业链稀缺性叠加后续α-烯烃增量项目的逐步落地,公司长期成长无虞,盈利中枢有望持续抬升。

   C3项目:完善布局,补链延链,龙头优势持续凸显。当前国内丙烯产业链仍有供给缺口,在PDH产能快速扩张背景下,下游产品格局及盈利结构或持续分化。公司为国内C3产业链龙头,聚焦丙烯酸及酯产业链,差异化竞争优势突出,近年来通过收购嘉宏新材、布局丁辛醇/EAA等产品实现了产业链一体化程度的持续完善,抗风险能力及综合盈利能力稳步提升。当前丙烯酸及酯产品价差仍处于相对低位,随着后续新增产能放缓及下游需求复苏,产业链利润有望修复,公司有望凭借产能优势、差异化产品布局及新材料产品延伸持续深化行业领先地位。

   新材料项目:加大研发,创新引领,构建高端产品体系。公司坚持创新驱动与自主研发,以技术引领行业发展,公司未来研发中心项目已正式启动,后续计划五年内投入研发100亿元,加大引进人才,围绕国家新能源汽车、锂离子电池、太阳能电池等发展战略,聚焦催化剂、新能源材料等关键战略材料和前沿新材料的产业落地。公司α-烯烃/POE及EAA等产品有望于2025年起陆续投产,在实现国内突破并完善产业链布局的同时有望进一步增厚公司利润。

   投资建议:维持公司"强推"评级。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别至56.38、66.42、87.25亿元,对应EPS分别为1.67、1.97、2.59元,当前市值对应PE分别为9x、8x、6x。采用相对估值法,考虑到公司C3产业链已居国内龙头地位,产业链闭环带来较强成本改善;C2产业链处于优质产能兑现前期,工艺壁垒及盈利优势逐步凸显;新材料产品布局稳步提振产业链利润,公司有望延续高质量成长。我们维持公司2024年13倍PE,对应24年目标价21.71元,维持"强推"评级。

   风险提示:乙烷、丙烷价格大幅波动,下游需求不及预期,产能投放进度不及预期,汇率波动风险。