中航西飞(000768):军民大中型飞机龙头战略地位突出,国产大飞机放量打开长期空间-深度报告

国内军民大中型飞机龙头,需求放量及股权激励实施带动业绩高质量增长。公司作为国内军民大中型飞机研制及维保一体化基地,发展历经两个阶段:1)整合创新资源,聚焦整机主业(2008-2020):历经三次资产重组与资源整合,公司聚焦军机整机+民机配套主业,构建涵盖研发设计、生产制造、维修服务在内的全产业链布局。2)推动提质增效,持续深化改革(2021至今)。2020年起公司深化国企改革行动,于2023年实施首期股权激励。2023年公司实现营收/归母净利润403.01/8.61亿元(+7.0％/64.4％),得益于航空产品主业持续放量及系列化发展,叠加公司持续推进降本增效工作,业绩有望持续实现高质量增长。

   公司军用运输机及轰炸机产品战略地位突出,核心平台系列化发展与军贸打开长期空间。1)运输机:军用运输机是一国战略投送能力重要标志,相较美俄我国在战略运输机增补空间较大,①系列化发展:公司拳头产品运-8/9战术运输机是我国空军主力运输机和各类特种飞机核心改装平台;公司总装的运-20战略运输机填补国内大型运输机研制的空白,未来有望成为新一代特种飞机改装平台。②军贸工作推进:航空工业集团积极部署航空主机厂军贸工作,2024年2月运-20/运-9E亮相沙特防务展,公司军贸业务有望于"十四五"末取得新突破。2)轰炸机:公司轰-6飞机填补我国轰炸机制造空白,并在此基础上衍生多个型号,具备较强拓展性和范围经济;战略轰炸机是三位一体核打击体系重要一环,国内新型战略轰炸机有望实现接力,公司将持续受益。

   国产飞机科研转批产及交付运营提速,作为国产民机核心结构供应商持续受益;国际转包业务深度绑定波音空客,有望持续贡献业绩增量。1)国产大飞机产业链迎景气拐点:①产业拐点:C919步入规模化商运阶段,已具备量产及国产化基础;②供需匹配:存量更新及增量缺口需求凸显,2030年前后有望实现100架/年C919交付能力。2)国内民机配套:①C919:公司承担C919机体大部段50％以上工作量,优先受益于C919放量。②ARJ21:公司承制ARJ21飞机整机制造量的60％以上工作量。③"新舟"系列:"新舟"60已经发展为系列化平台,公司参与研发制造工作。④AG600:AG600水陆两栖飞机步入研制转批产重要阶段,公司承担机体结构50％以上任务量。3)国际转包业务:公司承担波音737系列飞机垂尾、波音747飞机组合件,空客A320/A321系列飞机机翼、机身等产品的制造工作,深度绑定空客波音等航空制造业巨头,积极打造世界级机翼制造中心,国际转包业务有望持续贡献增量。

   盈利预测与投资建议:我们预计公司2024-2026年收入为460.82/527.22/605.32亿元,归母净利润为10.82/13.49/16.69亿元,对应EPS分别为0.39/0.48/0.60元,对应PE分别为62.0/49.7/40.2X,公司作为军民用中大型飞机龙头,军机整机业务受益于系列化发展与军贸景气度提升,民机配套业务受益于国产民机批产提速与海外民航景气恢复,公司业绩有望增长。首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:军品订单波动风险、研制产品转批产不达预期风险、业绩预测和估值判断不达预期风险、研报使用信息更新不及时风险。