无锡振华(605319):上汽出口有所承压,期待小米放量驱动增长

1H24业绩符合我们预期公司公布1H24业绩:1H24营收11.17亿元,同比+15.3％;归母净利润1.58亿元,同比+74.9％;扣非归母净利润1.58亿元,同比+88.3％。对应2Q24营收6.3亿元,同环比+15％/28％;归母净利润0.81亿元,同环比+54.2％/4.6％;扣非归母净利润0.80亿元,同环比+57.5％/4.6％。业绩符合我们预期。

   发展趋势核心客户上汽承压,新势力客户以及电镀业务贡献增量。分业务看,冲压/分拼总成/电镀营收6.1/2.0/0.9亿元,同比+13.7％/-16.5％/+116.3％。我们认为,据乘联会数据,1H24核心客户上汽乘用车总销量61.78万辆,同/环比-6.7％/-30.2％;

   上汽乘用车出口23.97万辆,同/环比+11.1％/-4.1％;特斯拉中国销量42.66万辆,同/环比-10.5％/-9.5％,核心客户销量下滑导致分拼总成以及部分冲压业务相对承压。营收增长主要来自于:1)小米、理想等新客户放量超预期,1H24小米SU7/理想L6销量3.04/3.92万辆,6月单月销量达到1.21/2.39万辆;2)博世补库带动电镀业务同比高增。

   分拼业务规模下滑导致盈利能力整体承压,费用控制持续优化。利润端,1H24毛利率24.5％,同比+1.1ppt,对应2Q24毛利率23.7％,同环比-1.3/-1.8ppt;分业务看,冲压/分拼总成/电镀毛利率16.0％/19.4％/81.8％,较2023年+7.4/-22.1/+2.4ppt。我们认为,冲压毛利率提振主要受益于原材料价格下滑、客户结构改善以及客户原料补差兑现;分拼总成毛利率骤降,主要系净额法下规模效益明显,业务规模大幅下滑所致。降本控费持续推进,2Q24期间费用率合计8.2％,同环比-1.2/-0.8ppt,其中管理费用率同环比-1.5/-0.6ppt。

   新势力客户有望驱动成长,电镀业务孕育长期增长点。1)拼焊业务:小米、理想等头部新势力客户的车型周期展望积极,包括小米新纯电SUV、理想纯电系列车型等,我们看好公司依托良好的客户关系、就近配套以及成本等优势,持续深化合作,伴随客户成长。2)电镀业务:据23年年报,公司具备电镀平台技术,当前已经为博世电喷电镀环节的核心供应商,我们期待公司电镀业务逐步向汽车电子、新能源电池等领域横向拓展,打造第二成长曲线。

   盈利预测与估值考虑核心客户上汽销量或持续承压,我们下调2024/2025年盈利预测6.3％/3.7％至3.5/4.2亿元。当前股价对应2024/2025年11.3/9.4xP/E。维持跑赢行业评级,考虑业绩下修叠加行业估值中枢下移,下调目标价24.2％至22.5元,对应2024/2025年16.0/13.4xP/E,较当前股价有42.23％的上行空间。

   风险车型更新换代不及预期;产能放量不及预期;零部件客户拓展不及预期。