中国动力(600482):船舶的"心脏",产业链的核心-深度研究

核心观点

   1)全球造船行业受益于长、中、短三重周期共振,处于上升阶段,本轮上升周期或将长于上一轮;2)造船产业链已从日、韩逐步转移至中国,目前船舶行业量价齐升趋势不变,我国产业链将持续受益;3)动力系统是船舶重要组成部分,价格与成本出现剪刀差。公司作为动力系统核心公司,盈利能力有望进一步提升。

   中船集团下属唯一上市船用动力平台,产业链核心标的

   公司是我国船舶动力系统科研生产的核心力量,也是中国船舶集团下属唯一上市船用动力平台。公司在国内船舶动力系统研发、设计、制造、配套等领域居领先地位。2023年公司实现营收451.03亿元,同比增长17.77％;归母净利润7.79亿元,同比增长134.30％。在船舶行业周期上行的背景下,公司产量、订单、市占率持续提升。2023年公司船用低速柴油机产量403台,同比增长10.71％;接单量560台,同比增长42.49％;其国内市场份额提高至78％,国际市场份额提高至39％。

   全球造船行业处于新一轮周期上升阶段,上升周期或将长于上一轮,我国产业链将持续受益

   世界造船周期呈现跨度长、变化大的特点,长度一般集中在5～15年,各周期造船量从高峰到低谷的平均降幅为52％,从低谷到高峰的平均涨幅为332％。目前船舶行业受益于长、中、短三重周期共振,催生运力需求。

   1)长周期:疫情后全球经济复苏,美国对中国采取制裁、脱钩、遏制等一系列打压手段,试图推进全球产业链重构"去中国化",这导致了全球产业链的碎片化,推动了全球贸易量上升。

   2)中周期:全球航运减碳政策推行,加速旧船更新。根据《船舶温室气体减排初步战略》,2050年国际航运的温室气体排放量目标将比2008年减少50％以上。同时,从2023年1月1日起,所有船舶必须计算船舶能效指数EEXI并满足要求,但目前40％油船及散货船理论上未能满足。船队将采用降速或用双燃料船替代传统燃料船的方法达到减碳目的,增加运力需求的同时加速旧船更新。

   3)短周期:由于红海冲突等地缘政治因素导致航程增加,苏-亚航线绕行南非好望角将使航运里程增加约30％,新加坡港-荷兰鹿特丹港航线绕行南非好望角将使航运里程增加约40％,进一步推动运力需求上升。

   本轮造船周期整体需求强劲,但产能较上轮周期出现较大下滑,根据BRS2022年报,造船厂数量从2007年的约700家下降至2022年的约300家。目前船舶市场处于供需错配阶段,量价齐升趋势持续。我们认为本轮造船周期持续性较强,上升周期或将长于上一轮。本轮造船产能已逐步从日、韩转移至中国,我国产业链将持续受益。

   船舶动力系统是船舶重要组成部分,价格与成本出现剪刀差,公司作为动力系统核心公司,盈利能力有望进一步提升

   1)价格拐点向上:由于行业供需错配,全球新船价格从2020年末开始快速提升。根据克拉克森数据,2020年1-12月新船价格指数下降3.20％,2020年12月至2024年7月上涨49.49％。由于造船周期较长,按照整船从下订单到交付18-22个月推算,目前船厂船只交付正在从"低价船"向"高价船"跨越。动力系统作为船舶运行的核心设备,占整体造价的20％以上,其价格有望随船价的上行而提升。2)成本拐点向下:根据《船舶制造企业单船目标成本控制探讨》,钢材作为整船及发动机的主要成本项之一,大约占单船制造成本的25％,其价格从2021年的最高点至2023年末已下降28.41％,因此价格与成本出现剪刀差。公司作为动力系统核心公司,盈利能力有望进一步提升。

   投资建议:

   目前船舶行业正处于此轮周期景气上行阶段,订单有望随船价保持量价齐升趋势,产业链将持续受益。公司作为我国船舶动力系统科研生产核心力量,在供需错配以及价格与成本出现剪刀差的背景下,未来市场份额及盈利能力有望进一步提升。我们预计公司2024年-2026年的收入分别为540.2、640.2、748.8亿元,同比增长19.8％、18.5％、17.0％;2024年-2026年的净利润分别为12.8、21.0、30.7亿元,同比增长64.2％、64.0％、46.2％,6个月目标价为23.60元,对应2024年40xPE,给予"增持-A"评级。

   风险提示:宏观经济不及预期风险;原材料价格及汇率波动;环保政策推进不及预期;盈利预测不及预期的风险。