汤臣倍健(300146):上半年业绩表现承压,全年处于经营磨底期

2Q24净利润低于我们预期公司公布1H24业绩:收入46.1亿元,同比-17.6％,净利润8.9亿元、同比-42.3％,扣非净利润8.3亿元、同比-42.8％。其中2Q24收入19.7亿元、同比-20.9％,净利润1.6亿元、同比-68.1％,扣非净利润1.2亿元、同比-73.5％。净利润低于我们预期,主要由于收入低于预期,费用率提升幅度高于预期。

   发展趋势2Q24收入跌幅扩大,线上、线下业务均有所承压。2Q24公司收入同比-20.9％,其中线上同比-14.5％,线下同比-28.1％,线上业务主要受部分平台价格竞争激烈、公司投流效果不佳影响,线下主要受药店VDS行业去年同期高基数压力、整体消费疲弱、被部分保健类OTC产品分流影响。

   2Q24主品牌/健力多收入分别同比下滑22.5％/33.7％,整体仍受2Q24行业环境疲弱影响,LSG境外收入同比下降4.4％,反映跨境业务收入亦有小幅压力。

   2Q24费用投放效率仍有待提升,净利率有所下行。2Q24毛利率同比-3.6ppt,主要由于线上经销、直营模式毛利率均有所下行,反映线上平台价格竞争激烈,同时2Q24销售费用率同比+7.9ppt,我们预计一方面由于公司于上半年确认部分综艺节目冠名费用,另一方面平台费用持续攀升,系公司减少部分抖音头部主播带货转而探索更加可持续性投流方式,费用使用效率有待提升,以及平台结构变化所致。2Q24净利率跌至8.4％,同比-12.4ppt,使得净利润同比-68.1％,单季度利润表现压力较大。

   下半年收入及业绩表现或仍承压,全年处于业绩磨底期。我们预计下半年公司或推动两大核心产品蛋白粉与健力多迭代升级,新旧产品替换或产生短期影响,3Q24收入表现或受此拖累,考虑4Q23基数较低,我们预计收入增速有望于4Q24有所好转。同时由于新品毛利率较老品低,下半年毛利率受升级产品推出影响或仍承压,费用方面下半年公司将以提升经营质量为核心目标,优化整体经营策略和费用投放模型,我们预计全年费用率有望见顶,全年处于经营磨底期。公司公告拟回购1～2亿元,用于注销减少注册资本,提升股东回报,建议关注公司下半年调整进度及明年复苏进程。

   盈利预测与估值考虑动销压力及费用投入,下调24/25年盈利预测39％/33％至11.4/14.1亿元。公司当前交易在19.5/15.8倍24/25年P/E;同时考虑长期价值凸显,仅下调目标价22％到16元,对应24/19倍24/25年P/E和23％股价上行空间;考虑保健品赛道长期空间广阔,维持跑赢行业评级。

   风险线上竞争加剧,行业监管变化,需求不及预期。