华能国际(600011):火电电量承压Q2业绩环比下滑,财务状况持续向好

事件:公司发布2024年中报。2024年上半年公司营业收入达1188.06亿元,同比减少5.73％。归母净利润达74.54亿元,同比增加18.16％。2Q24公司营业收入534.39亿元,同比减少12.05％,归母净利润28.58亿元,同比减少29.58％,公司业绩基本符合我们的预期。

   成本下降持续释放火电利润弹性,2Q24燃煤及燃气机组电量受清洁能源挤压。根据公司披露的分部业绩,上半年公司境内煤电、气电实现税前利润总额39.80、5.70亿元,上年同期数据分别为5.93、3.51亿元。1H24公司火电成本端大幅改善,累计入炉除税标煤单价为1010.32元/吨,同比下降11.20％。而电价端降幅较小,上半年公司运行电厂结算电价498.70元/兆瓦时,同比下降3.21％,火电盈利能力显著回升。由于2024年上半年全国来水偏丰,叠加新能源装机量高增,我们测算水电与新能源上半年发电增量分别占全国用电增量的27.9％与36.6％,挤压火电发电空间,二季度起多地火电利用小时数承压。1H24公司燃煤机组利用小时数1980小时,同比减少66小时。尤其是2Q24公司煤机、燃机上网电量分别为781.33、51.80亿度,同比下降9.65％、7.28％。上网电量下降,导致二季度境内煤电、气电实现税前利润总额11.55、0.34亿元,环比一季度降幅显著。

   新能源装机量延续高增趋势,利用小时数略有下滑拖累业绩。2024年上半年,公司新增新能源装机量达284.51万千瓦,其中风电、光伏装机量分别为100.7万千瓦(+290.31％YoY)、198.8万千瓦(-20.04％YoY)。上半年风电、光伏利润总额达40.30、12.45亿元,上年同期数据分别为40.24、10.02亿元。尽管公司整体风电装机规模持续提升,但上半年利用小时数同比减少53小时至1200小时,导致二季度风电上网电量仅微增1.8％,制约风电利润增速。光伏板块则显著受益装机规模爆发式增长,利用小时数虽然也同比减少14小时至594小时,但2Q24光伏上网电量仍高增74.6％至49.77亿度,单季度税前利润达8.75亿元,环比一季度提升5.05亿元。截至2024年6月30日,公司风电光伏装机规模为3160.8万千瓦(其中风电、光伏分别为1651.8、1509.0万千瓦)。考虑到当前风机设备及光伏组件价格不断走低,公司有望加速新能源装机节奏,保障清洁能源装机占比45％,风电光伏总装机超过4000万千瓦的"十四五"新能源规划目标的实现。

   资产负债率持续居于70％红线以下,LPR回落减轻公司财务费用。2023年公司通过偿还贷款及应付债券等方式,资产负债率降至68.33％,1H24公司长期贷款规模同比再度下降,资产负债率进一步下降至68.05％,保持在70％红线以下。永续债方面,截至2024年6月30日,公司永续债规模为795.70亿元,较2023年末减少0.56亿元。公司资产结构持续优化,财务状况稳中向好。我国近期利率水平连续下降,中国5年期以上LPR分别于2023年6月、2024年2月、2024年7月下降10、25、10个BP,作为高杠杆高垫资的企业,公司充分受益于资金成本下降。1H24公司财务费用为39.78亿元,同比减少4.20亿元。我们看好公司财务费用持续下降,增厚公司业绩。

   盈利预测与估值:我们维持公司2024-2026年归母净利润预测至115.33、137.58、166.41亿元(以上预测均含永续债利息),当前股价对应2024-2026年PE分别为11、9和7倍。基于公司现金流显著改善、24年起煤价下行及新能源装机高增趋势延续,维持"增持"评级。

   风险提示:电价下降风险,煤价波动风险,新能源消纳率下降