润本股份(603193):研产销一体化优势突出,大品牌小品类空间广阔-深度研究

推荐逻辑:公司正迈入收入利润快速成长阶段:1)婴童护理赛道专业化、分龄化,单童护理支出较快增长,目前品牌集中度低,2023年品牌CR10为24.2％,且线上渠道增速显著高于线下,国产成长品牌可借助线上渠道弯道超车。2)公司产品定位性价比,且新品迭代速度快,公司借助天猫、抖音等电商渠道与用户高频互动,有望较快打开市场,2020-2023年线上直销渠道收入复合增长41.3％;3)产品结构优化带动毛利率结构性优化,公司婴童护理、精油系列产品毛利率更高,新品、功能性产品毛利率超过60％,新品类和新SKU的快速增长有望带动毛利率中枢上移。

   驱蚊和母婴赛道格局分散+需求个性化,国产品牌优势突出。驱蚊及母婴赛道市场规模增长均稳健,2023年驱蚊/母婴产品市场规模分别约为80亿元/320亿元,2018-2023年CAGR分别为7.6％/8.8％。其中母婴护理产品行业格局极其分散,无强势品牌。根据我们测算,2017-2023年中国单童护理产品消费从90元上涨至170元左右,CAGR为11％,消费金额提升较快,婴童护理呈现精细化、分年龄段化、专业化趋势,国产品牌凭借敏锐的市场需求感知和新品开发能力,成长性突出。海外市场婴童护理集中度相对中国更高,头部品牌市占率可达15％左右,国内品牌集中度仍有提升空间。

   研产销一体化,性价比+创新力打造产品竞争力。1)品牌端:润本品牌在目标群体中认知度较高,有较高复购率和品牌粘性,以合理的费用投放撬动销量增长,品牌认知持续提升。2)生产端:自建产能使公司节降生产成本,从而让利终端,部分产品自产成本低于外采成本10％以上,性价比优势较高。3)产品端:各品类年均推出新品2款以上,新品扩充速度快,凭借研产销一体化优势,准确把握消费者痛点,及时推出顺应市场需求的产品,注重创新,多款新品具备爆品潜质。4)渠道端:线上渠道充分享受平台红利实现较快增长,线下渠道加快布局,经销商盈利空间充分,扩张动力充足。

   客单价及复购率提升空间大,有望迎来量利齐升。1)公司产品总体定价亲民,截至2024Q1,公司驱蚊/婴童/精油产品单价分别为4.6元/7.2元/6.7元,性价比高。随着产品功能丰富、新品占比提高,公司各品类均价和客单价仍有提升空间。2)下沉市场和线下市场公司尚有较多市场空白有待开发,随着公司品牌力提升,并逐步招商加密线下网点布局,增加区域和用户覆盖范围,并帮助公司进一步打开知名度,形成线上+线下的品牌合力。3)各品类毛利率精油系列>婴童护理系列>驱蚊系列,增速较快的婴童品类毛利率较高,2023年公司精油/婴童/驱蚊系列产品毛利率分别为62.7％/58.3％/50.3％,新品和功效性产品毛利率也显著高于老品,随着公司不断推新,丰富产品矩阵,公司毛利率中枢有望上移。

   盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年净利润复合增速30％,2024-2026年EPS分别为0.73元、0.96元、1.23元,对应PE分别为23倍、18倍、14倍。考虑到公司产品结构持续优化,赛道成长空间充足,给予2025年25倍估值,对应目标价24元,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:原材料价格波动、市场竞争加剧、新品推广速度不及预期等风险。