兔宝宝(002043):家居新势力,现金奶牛、弯道超车-深度报告

兔宝宝:人造板行业龙头,红利价值凸显

   兔宝宝创立于1992年,2005年上市,主营装饰材料与定制家居两大业务,是国内人造板行业龙头企业之一。2023年实现营收90.63亿元,YOY+1.63％;归母净利6.89亿元,YOY+54.66,其中装饰材料业务2023年实现营收68.56亿元,占比75.65％;定制家居业务实现营收21.17亿元,占比23.36％。公司为地产链中红利较高的品种之一。除2020年因收购裕丰汉唐等因素,动态调整现金分红,公司自2017年起均以较高分红回报股东及投资者。2023年测算股利支付率约66.10％,股息率约为6.06％(根据2024年7月30日收盘价计算)。

   人造板+定制家居,存量装修市场扩张

   人造板市场企业出清,平均产能提升:人造板主要产品包括胶合板、纤维板、刨花板等,可用于家具制造、建筑装饰和地板等行业。从2020年起,人造板行业呈现企业数量大幅减少,企业或生产线平均产能持续增长的态势。

   定制家居从单品向整家定制升级:定制家居具有高设计性、柔性化定制等优势,能及时响应不同需求,吸引并增强客户粘性,市场规模快速增长。23年定制家居渗透率发展到50％以上,高增长阶段逐步结束,新周期将更考验企业的品牌力、渠道力和设计生产力。

   家居建材市场前景向好:城镇化加深,改善性消费需求提升,贝壳研究院保守估计我国家装市场规模2024年将在3.9万亿元左右。地产存量时代到来,全国二手房装修需求提升,2024年存量房装修市场占比将达60％。

   多渠道布局,供应链协同

   全屋定制+易装,供应链完善,高端品牌形象,提供一站式深度服务:公司具备优质芯材供应+全品类一体化生产、交付能力,打造华东区域强势全屋定制品牌。至2023年,公司已拥有家居综合店350家(其中含全屋定制257家),全屋定制203家,装材业务易装门店909家。

   下沉+线上、C+小B多渠道并重:公司以经销商渠道为主,在实行分公司运营模式的基础上,成立多个专业渠道运营中心、运营公司,截至2023年开设各产品体系专卖店4000余家,实现分区域分领域的垂直细分管理。发展家装公司、家具厂等小B客户,2023年底经销商体系合作家具厂客户达16000多家。扩大线上市场,到2023年底近400家专卖店实现新零售高质量运营。

   OEM模式,体现质控管理水平:整合供应链优势,运用OEM突破传统运营运输半径、订单区域、产能限制。公司销售产品以OEM代工提供为主,占比约90％。

   投资建议:我们看好公司①发力乡镇+线上+家具厂,开拓渠道布局;②板材+全屋定制,积极拓展产业链;③降本增效、资金管理下的高质量发展;④分红比例提高。预计公司2024-2026年归母净利分别为7.26、8.74和10.01亿元,现价对应PE分别为10、9、8倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:市场竞争加剧的风险;应收款项变化不及预期的风险;地产政策落地不及预期的风险。