远兴能源(000683):资源稀缺且优势突出的天然碱行业龙头-深度报告

核心观点

   聚焦精天然碱和氮肥两大主业,天然碱业务龙头地位巩固。公司致力于天然碱法制纯碱和小苏打、煤制尿素产品的生产和销售,目前纯碱产能580+100万吨,小苏打、尿素在产产能分别150、154万吨/年,位居全国纯碱产能第二/小苏打产能第一,尿素产能全国前十五。公司天然碱矿资源储备丰富,成本及技术优势突出,未来还将继续推进控股子公司银根矿业阿拉善塔木素天然碱项目建设。公司将做大做强做精天然碱和氮肥两大主业,持续走精专、绿色、高质量发展之路,提高市场占有率。

   纯碱供需逐步趋于平衡,公司天然碱业务优势突出且产能持续扩张。近期纯碱供需阶段性趋于平衡:下游浮法玻璃景气度受公建项目及地产政策有所提振,对纯碱需求改善;光伏玻璃、乘用车玻璃、碳酸锂对纯碱消费持续增长。光伏需求方面,我们测算2024-2028年全球2.0+3.2双玻对应纯碱表观需求占比将分别达到19.7％/20.2％/20.4％/21.3％/21.7％。作为国内最大的天然碱循环经济示范基地,公司拥有目前国内已探明的最大天然碱矿,天然碱法制备纯碱的技术先进,可有效提高资源利用效率、节能降耗、降低成本;且纯碱/小苏打产品绿色环保优势突出;同时公司纯碱产能继续扩张:阿拉善天然碱项目规划建设纯碱/小苏打产能780/80万吨/年,其中一期规划建设纯碱500万吨中的400万吨、小苏打40万吨已达产,二期规划建设纯碱/小苏打280/40万吨,已于2023年12月启动建设,预计2025年底投产。公司纯碱龙头地位持续巩固。

   尿素供应格局趋于宽松,需求稳中有增。供给端,2020年起,受到疫情、能源、地缘局势和粮食问题的共同影响,尿素价格明显上涨,此后我国尿素产能开启新一轮增长周期。需求端,我们看好尿素农业需求有望保持稳定;三聚氰胺、脲醛树脂等与房地产相关的下游尿素需求增速或有限;而和脱硝有关的尿素需求或将受益于环保政策,保持高增速。公司具备尿素产能154万吨/年,合成氨产能80万吨/年,毛利率水平较高于同行,业务维稳运行。

   盈利预测与估值:公司是稀有的天然碱标的,且成本/绿色竞争优势强,未来纯碱/小苏打产能持续扩张。我们预计公司2024-2026年归母净利润为24.86/28.21/32.08亿元(+76.3％/+13.5％/+13.7％),EPS分别为0.66/0.75/0.86元,对应当前PE分别10.7/9.4/8.3元/股。结合相对估值及绝对估值法,预计公司合理估值8.65-9.90元,相对目前股价有22％-39％溢价。首次覆盖,给予"优于大市"评级。

   风险提示:纯碱及下游地产/光伏行业需求不及预期、产业政策变化、原材料价格波动、项目投产不及预期、参股子公司诉讼、大股东质押风险等。