天合光能(688599):多元业务结构贡献新增量,美国组件产能投产在即

公司发布2023年及2024Q1业绩。2023年公司实现营业收入1133.92亿元,同比增长33％;归母净利润55.31亿元,同比增长50％。其中,23Q4公司实现营业收入322.72亿元,同比增长20％,环比增长2％;归母净利润4.54亿元,同比下降64％,环比下降70％。24Q1,公司实现营业收入182.56亿元,同比下降14％,环比下降43％;归母净利润5.16亿元,同比下降71％,环比增长14％。

   组件出货维持高增,价格下行导致盈利承压。23年,公司组件出货65.2GW,同比增长51％,其中外销54.5GW,同比增长56％;毛利率同比+3.7pct至15.54％。24Q1,公司组件出货14GW+,确收12GW+。组件价格下降幅度较大导致公司组件业务盈利承压,24Q1毛利率降至14.84％。展望24年,公司预计组件出货80-90GW,同比增长23％+。分区域来看,美国市场表现较好,23年,公司美国市场收入达108.34亿元,同比增长99％,毛利率同比+18.2pct至34.24％。

   分布式盈利保持稳定,支架业务贡献新增量。1)23年,分布式出货9.6GW,同比增长55％;24Q1出货1.7GW,确收1GW,单瓦盈利约2毛;24年预计分布式出货增长20％+,单瓦盈利保持稳定;2)23年,支架业务出货9.6GW,同比增长118.2％;24Q1出货1.8GW,单瓦盈利保持稳定;24年预计支架出货增长50％+;3)23年,储能出货约2GWh;24Q1出货约0.4-0.5GWh,尚未扭亏;24年预计储能出货约5GW,同比倍增。

   TOPCon产能持续扩张,美国组件产能投产在即。截至23年底,公司硅片/电池/组件产能为55/75/95GW,其中,TOPCon电池产能超过40GW;公司预计到2024年底,产能将达到60/105/120GW。公司持续加大研发力度,23年研发费用达55.3亿元,同比增长19.7％,N型i-TOPCon组件实验室功率突破740W,技术持续引领行业。海外方面,公司具备东南亚6.5GW一体化产能,以及在美国建成5GW组件产能,公司预计美国产能将于24年10月投产。

   盈利预测及投资建议:考虑到产业链价格大幅下行影响公司盈利水平,我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为42.81(-50％)/58.73(-43％)/70.75亿元。公司受益于多元化业务结构,持续开发新技术,给予公司2024年15倍PE(原为2023年14倍PE),目标价由43.82元下调33％至29.40元,维持"优于大市"评级。

   风险:投产进展不及预期;行业竞争格局加剧;原材料价格高于预期。